作者：周英
摘要
企业在生产经营活动中，不可避免会遇到资金短缺的问题，几乎没有哪个企业从创立到成长都完全靠自有资金积累完成（即使真有这样的企业其发展也会很慢）。投资机会和资金积累往往并不匹配，好的投资机会并不常有。即使有这样的投资机会出现，由于其出现的时机和所需要的金额并不固定，往往需要在短期内投入巨额的资金（前不久联想以29亿美元从谷歌手中并购摩托罗拉，杨元庆后来谈到这件事情时说从开始谈判到签订合同，总共只花了一个礼拜的时间）。如果你不能在很短时间内筹集到足够的资金，必然会坐失良机。如此一来，就会出现这样一个矛盾的状态：当你手握重金四处寻找，却未必会有什么好的投资机会，还会因此损失近在眼前的投资收益；而当一个绝佳的投资机会出现时，你却由于缺乏足够的资金，或虽有足够的资产却因无法迅速变现，因而不得不放弃这一投资机会。无论哪种情况发生都是令人遗憾的。
那么应该如何解决上述的两难困境呢？答案是融资。当你手握一笔巨额资金却没有合适的投资项目时，可以做短期投资，获取比活期存款更高的收益（比如买股票、债券、信托或理财产品）；当投资机会来临时，可以将上述投资品迅速变现，如果资金仍然不足，利用发行股票、债券或向银行贷款等手段筹集到剩余的资金，抓住这稍纵即逝的投资机会。如此一来，则可解决投资机会和资金积累不匹配的问题。
现代融资手段多种多样，都有各自的优点和缺点，不存在所谓完美的融资方式，如何选择合适的融资方式就成为企业面临的实际问题。本文不打算对融资做全面的、纯理论的分析，而是通过对融资的实际案例所进行分析，对案例所涉及的融资方式进行阐述，使企业对常用的融资方式有所了解，进而实现自己的融资战略。
第一章 企业融资理论分析
融资是指企业获取资金的方式。企业融资是为了满足企业战略调整、产业扩张、资金周转或还债等方面的需要。企业要发展，必须有资金的支持，除了通过自身积累外，借助金融市场进行外部融资是必经之路，因此探讨企业发展与融资的问题是十分必要的。现代金融体制为企业融资提供了多种渠道，遗憾的是这些融资渠道各有利弊，并不存在所谓完美的融资方式。如何识别这些渠道的利弊，选择最适合自己的融资方式，促进企业健康“输血”，是每一个志在长远的企业管理者需要认真思考的问题。本文研究的目的就是通过实际案例对常用的融资方式进行分析探讨，分析其利弊，帮助企业选出适合自己的融资方式。
1.1 从法律的视角研究企业的融资渠道
2014年5月9日国务院印发《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（以下简称《意见》），《意见》全面绘制了包括股票市场、债券市场、期货市场在内的资本市场发展蓝图，明确提出到2020年，基本形成结构合理、功能完善、规范透明、稳健高效、开放包容的多层次资本市场体系。其中与企业融资有关的内容有：提高直接融资比重，发展多层次股票市场，规范发展债券市场，培育私募市场等。
2014年3月7日印发《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》【国发[2014]14号】（以下简称14号文），在“发挥资本市场作用”一节中提出：?合条件的企业可以通过发行股票、企业债券、非金融企业债务融资工具、可转换债券等方式融资。允许符合条件的企业发行优先股、定向发行可转换债券作为兼并重组支付方式，研究推进定向权证等作为支付方式。鼓励证券公司开展兼并重组融资业务，各类账务投资主体可以通过设立股权投资基金、创业投资基金、产业投资基金、并购基金等形式参与兼并重组。
从《意见》和《14号文》中，我们可以看到国家强力推进直接融资的决心，而直接融资又以债务融资和权益融资（私募股权融资也属于权益融资的范畴）为核心，这也指出了企业未来融资的重点发展方向。将来，以银行贷款为主的间接融资固然必不可少，但直接融资的比重将不断上升，两者的有机结合将使企业的融资手段更加丰富和多样，同时也会使企业的融资成本更低，我认为这才是中国这次金融改革的真正目的。
股权融资是指企业以出让股份的方式向股东筹集资金，包括配股、增加新股以及股利分配中的送红股（送红股属于内部融资）；债务融资是企业以发行债券、银行借贷方式向债权人筹集资金。
1.1.1股权融资的特点
（1）企业财务风险小。由于企业通过股权融资获得的是资金的所有权，企业既不用偿还本金，也不用支付固定的利息，因此这种融资方式不存在到期不能偿付从而引发破产的财务风险。
（2）融资成本较高。首先，由于股东比债权人承担更大的风险，因而比债权人要求的回报更高；其次，由于股东的红利只能从税后中支付，使得股权融资不具备冲减税基的作用；第三，股权融资也不利于企业财务杠杆作用的发挥。因此，股权融资的成本一般高于债务融资的成本。
（3）股权融资可能引起企业控制权变动。由于股权融资尤其是增发新股将引入新的股东，在股权融资量很大的情况下，有可能导致原有股东失去上市公司的控制权。
1.1.2债务融资的特点
(1) 企业财务风险较大。债务融资获得的只是资金的使用权而不是所有权，企业必须按期还本付息，而不像股权融资那样有利润则分红，无利润则不分。因而债务融资比股权融资对经营者的约束更强，财务风险更大。
(2) 融资成本较低。债务融资能够提高企业的净资产收益率，具有财务杠杆的作用。当然这要以企业的资产利润率超过债务融资成本为条件。同时，利息的支付具有冲减税基的作用。因此，债务融资成本一般低于股权融资成本。
(3) 与股权融资相比,债务融资一般不会产生企业控制权改变的问题。
1.2 融资的分类
要想弄明白哪种融资适合自己，先要清楚融资方式的分类。根据不同的标准，可以对企业融资方式进行不同的分类。除了可股权融资和债务融资之外，还可以按照融资过程中资金来源的不同，把企业的融资方式分为内部融资和外部融资；按照融资过程中金融中介所起作用的不同，把企业的融资方式分为直接融资和间接融资；按照融资期限的不同，把企业的融资方式分为短期融资与长期融资。
1.2.1 内部融资和外部融资
内部融资是来源于企业内部的融资，即企业将自己的储蓄（留存收益和折旧等）转化为投资的融资方式。简单说就是花自己的钱办自己的事。
外部融资是来源于企业外部的融资，即吸收其他经济主体的资金，使之转化为自己的投资的融资方式，包括发行股票、发行债券、向银行贷款、企业获得的商业信用和融资租赁等。可以理解为是用别人的钱办自己的事。
内部融资的特点
(1) 自主性。内部融资来源于自有资金，企业在使用时有很大的自主性，基本不受外界的制约和影响。
(2) 有限性。内部融资受制于企业的盈利能力，融资规模受到较大限制。
(3) 低成本性。内部融资不需要直接向外支付相关的资金使用费，同时也省却了发行股票和债券所花费的高昂的筹资费用，其成本体现为机会成本，并不表现出直接的财务成本。
(4) 低风险性。内部融资的低风险性，一方面与其低成本性有关，另一方面是它不存在支付危机，因而不会出现由支付危机引起的财务风险。
外部融资的特点
(1) 高效率。外部融资在规模和时间上不受单个企业自身积累能力的限制，能够迅速大规模地实现资本集中，其效率远超内部融资。
(2) 高成本。对于债务融资，企业除需要向债权人利息外，还要支付各种各样的融资费用，成本较高。对于股权融资，由于股东比债权人承担更大的风险，因而比债权人要求的回报更高，同时，发行股票也需要支付高昂的发行费用
(3) 高风险性。对于债务融资，有可能出现无法支付到期债务的风险；对于股权融资而言，发行股票会稀释企业实际控制人的股权，有可能引发对企业的恶意收购。
1.2.2 直接融资与间接融资
直接融资是指资金盈余者与短缺者相互之间直接进行协商或者在金融市场上由前者购买后者发行的有价证券，从而资金盈余者将资金的使用权让渡给资金短缺者的资金融资活动。股权融资、债券融资、融资租赁等都属于直接融资的范畴。
间接融资是指资金盈余者通过存款等形式，将资金首先提供给银行等金融机构，然后由这些金融机构再以贷款、贴现等形式将资金提供给资金短缺者使用的资金融通活动。间接融资主要指银行性融资。
直接融资的特点
(1)直接性。资金盈余方和短缺方不经过金融中介，而是直接在金融市场上达成协议融通资金。
(2)流动性强。直接融资可随时到金融市场上转让变现。
间接融资的特点
与直接融资恰恰相反，间接融资的特点是间接性、流动性差。
1.2.3 短期融资与长期融资
短期融资指企业对可占用期在1年内的资金筹措。如短期借款、短期融资券、短期应付和1年内到期的长期负债以及其他流动负债等。
长期融资是指所融资金能企业长期占用。所有者权益类的项目主要是长期融资。对于企业负债，一般规定偿还期在1年以上的贷款为长期负债。
1.3 融资成本分析
融资成本是指资本的价格。从投资者的角度来看，是投资者因提供资本而要求得到补偿的资本报酬率；从融资者的角度来看，是企业为获得资金所必须支付的最低价格。
资本成本包括融资费用和使用费用。前者是企业在融资过程中发生的各种费用，如委托金融机构代理发行股票、债券而支付的手续费；后者是企业因使用资金而向资金提供者支付的报酬，如股票融资向股东支付的股息和红利、发行债券和贷款支付的利息，使用租入资产支付的租金等等。由于融资费用与融资额几乎是同时发生的，因此，通常将融资费用视为融资额的抵减项，这样资本成本便成为资金的使用代价。
一般来说，不同的融资方式的所需要的成本是不同的，因此企业在进行融资时，有必要对各种融资方式的成本有所了解：
内部融资一般是无偿使用的，它无须对外支付实际的资本成本。但留存收益意味着企业股东放弃普通股股利，其资本成本就是股东对外投资的机会成本，因此股东自然要求与直接购买普通股股票的投资者一样的收益。
外部融资无论是权益融资还是债务融资，都必须支付资本成本，表现形式分别是股利和利息。一般来说，债务融资的资本成本比权益融资的资本成本低。这是因为权益性融资为持续终身投资，当企业破产时投资者不仅要承担减少收益的风险，还要承担破产风险；而债务出资人只是当企业破产清算后仍不能还本付息时，才面临受到损失的可能。
对于出资人的利益来说，权益融资的收益不及债务融资的收益稳定；对于融资者的利益来说，采用债务融资时，债务利息有避税功能。因此债务融资比权益融资的风险要小，资本成本低。
通过上面的讨论，我们知道不同的融资方式，其成本和风险不同，对企业价值的影响不同。因此企业应该分析不同融资途径的特点，根据企业现有情况，选择对企业最有利的融资方式。
依照传统经济理论，企业通常根据啄食顺序理论[1]进行融资，它们首先使用留存收益，如果需要进行外部融资的话，发行债券先于发行新权益。
企业优先使用留存收益的原因：第一个原因如上所述，是使用留存收益不须花费发行费用，而采用任何一种外部融资方式企业都要花费大量的发行费用。第二个原因是企业不需要提供证实企业获利能力的信息，企业在发行股票和债券时却必须这样做。不提供信息是避免竞争对手从中获得有价值的信息，但这一做法通常不能被股东接受，他们往往认为这是企业不提供有价值信息的借口，所以企业在进行外部融资往往会陷入这种两难的困境：提供信息可以增加企业价值，但如果竞争对手利用这些信息也会损害企业利益。
企业发行债券先于发行新权益的原因包括：
(1) 当前所有者对保留企业控制权的考虑；
(2) 负债有降低权益代理成本的功能；
(3) 新权益发行时对证券市场的负面影响；
(4) 管理者和外部投资者之间存在的信息不对称的影响。
不过前面所说的是经济学中公认的理论，但中国的现实却是企业更乐于通过股权融资，原因在于中国股票的分红率极低[2]，甚至低于同期银行定期存款利率。使得中国股市几乎没有投资价值，彻底沦为投机市场（投资者无法从股市获取合理的投资收益，只能寄希望于股票价格上涨获取资本利得收益，正是基于这个原因有些经济学家将中国股市称为赌场）。当然了，这对有志于在A股融资的企业而言无疑是一个重大利好消息：融资成本如此之低，以至于把融到的资金存银行定期都有利可图。
第二章债务融资
2.1 商业信用
应付账款是一种供应商提供的商业信用，是几乎所有企业都常见的一种短期融资方式。在发达的市场经济中，绝大多数购买者都不需要在收到货物时就付款。供货商常给予其一段较短的延迟付款期限，即给予购买者以信用。由于供货商在给予商业信用方面比金融机构更为慷慨，企业（特别是小企业）对商业信用的依赖十分大。
商业信用作为短期融资形式主要有几个方面的优点：
（1）与短期贷款相比，应付账款是无须支付利息的负债，成本为零；
（2）与应付票据相比，应付账款的约束较少；
（3）最主要的优点可能是它的容易获得性，企业没有必要签署票据、指定抵押品或按严格的付款日期付款。绝大多数公司的应付账款都表现为连续形式的信用，没有必要进行正式的融资安排。
当旧的账款被支付并进行新的赊购时，新的应付账款就取代旧的应付账款，商业信用融资的数量会发生波动，但从一段较长的时期来看，应付账款的余额是相对稳定的，应付账款也因此成为了一个相对稳定的融资渠道。如果再适当延长应付账款的还款周期，那么企业可运用的应付账款也就会相应增加，但是如果还款周期过长，则往往预示着财务风险，也容易引起供应商的警惕与不满。
现在，有的零售企业在占用供应商的货款的同时，还给供应商放贷，这更是将应付账款应用到了极致。首先无偿占用供应商的货款，不仅没有融资成本，如果存银行、做理财或信托还有收益，此其一；其二，成立小贷公司，给供应商贷款，相当于用供应商的货款再放贷给供应商（这笔钱本来就是供应商的贷款，相当于用供应商的钱给供应商放贷），可以得到一笔更高的贷款利息。堪称是无本求利的好生意。
国美电器的“类金融”模式
成立于1987年的国美电器集团，是中国最大的以家电及消费电子产品零售为主的全国性连锁企业。一度在全国280多个城市拥有直营门店1200多家，旗下拥有国美、永乐、大中、黑天鹅等全国性和区域性家电零售品牌。探究其高速发展的原因，入场费、店庆费、管理费和促销费等向家电供应商收取的苛捐杂税是显而易见的一个利润来源，但另一个不得不提的原因是它的“类金融”模式。
长期以来，国美凭借其垄断性的渠道优势，拖占供应商货款，并将如此“融资”得来的巨额占款用于自己的渠道扩张，进一步增强其渠道优势。以此循环，不断强化在产业链中的议价能力，形成了其特有的“类金融”商业模式。
图一、国美的“类金融”商业模式
国美的高速扩张对该模式极为依赖：2010年，国美电器的应付账款（即商业信用）占国美总负债的78.7%，总资产的46.7%，长期负债只占较小部分。应付账款和利润呈现出极强的高度相关，应付账款的增长推动了店面数量的增加，进而又带动了利润的增长。如下图所示：
图二、国美商业信用与利润、门店数的关系
对比同行业竞争者，国美电器对该融资模式的依赖性更为严重，远远超过行业水平：2005-1010年间，国美的平均应付账款周转天数高达130天，远远超出苏宁的85天和百思买的49天（苏宁的应付账款周转天数逐年上升，2010年已达120天）。同期国美的应付账款占利润的比例高达36%，高于苏宁的22%和百思买的11%。
那么，减轻来自供应商的“融资”，转向其他融资方式可以吗？答案是否定的。以成本最低的银行贷款为例，2010年国美欠供应商的应付账款为170亿元，这笔拖欠供应商的账款无利息，无抵押担保。若将这笔巨额资本以银行贷款获取，假设利息为一年期基准利率6.56%，仅直接产生的利息成本就高达11.15亿元，占其2010年年度经营总利润的40%以上。如此重负，无异于釜底抽薪。
延长应付账款的账期固然对国美有利，但对于供应商来说则是不折不扣的负担，因为供应商被占用的资金也是有成本的（即使自有资金也是有成本的）。国美从应付账款中得到的每一分收益都来自于供应商，而且是账期越长，国美获利越多，供应商的利润就越少，这是一个零和游戏。应付账款的账期一旦超过必要的限度，供应商的利润将被侵蚀殆尽，必将被迫终止与国美的合作，这无疑是一个双输的结局。因此应付账款这种商业信用必须谨慎使用，否则得不偿失。
预收账款、保证金和会员卡
与应付账款相类似的是预收账款。在做连锁的企业中，盟主通常会要求加盟商把本月订货款付清或者支付一笔较大的预付款，然后分批发货给加盟商。有了这笔资金之后，盟主就可以直接将其投入到企业生产环节之中。比如苏宁早年做大是伴随着春兰、华宝企业的成长而成长的，在实力有限的情况下提前支付大笔的预付款（对后者而言这就是预收账款，其融资成本为零），通过这一方式，这些空调企业获得了生产所需要的资金，而苏宁则获得了比一般经销商更低的折扣，从而为苏宁迅速崛起获得了价格和产品的支持。
有些盟主也收加盟商的保证金，保证金与预收账款类似，也相当于一笔无息的贷款。当门店数量增多时，这些资金犹如雪球般越滚越大，这笔资金留在盟主这里，是一笔只有收益没有成本的真金白银。
服务类企业通常采用的另一种模式是通过会员卡等销售方式，直接获得客户的消费资金，放大预收账款，通过做类似于期货的方式来做服务。比较常见的美容业和健身业，通过先期收取消费者一定次数或时间的款项，从而获得比较充足的现金流，这些现金被投入到新店的开设和员工的培训当中。同时消费者因为通过一次性买卡的方式，也会得到比较大的实惠，而这种模式的关键是建立在良好商誉和信用基础之上的，而商誉和信用的来源主要正是门店数量，募集资金为了扩充门店，门店扩充后募集资金更加容易，企业进入了这么一条持续盈利的路子。
当然，现实中不乏一些企业在收取了顾客的会员费或加盟商的保证金后携款潜逃的案例。一般来说这些企业潜逃的原因是前期收取的会员费或保证金无法满足其扩充门店的费用，而后期发展的新会员也遇到瓶颈，无法补充其资金缺口从而造成资金链断裂，因而不得不携款潜逃（空手套白狼类的恶意诈骗行为则另当别论）。这是企业不善于运用预收账款的反面案例。
支付宝转账收费合理吗？
支付宝对外公告称，从2013年12月3日开始，在电脑上进行支付宝账户间转账将收取手续费：0.5元起收，10元封顶（在PC端收费的同时，移动端转账将继续免费）。消息一出，一时引起社会热议。
很多消费者对此牢骚满腹，抱怨支付宝不厚道，其实他们自己心里也应该很清楚：天下没有免费的午餐，作为一家企业所提供的服务不可能一直免费。
我国金融监管机构明确规定：“具有清算组织资格的机构必须收取一定费用，以维持机构的正常开支成本，降低风险，同时避免行业内的恶性竞争，达到规范市场的目的。”支付宝作为一家第三方支付企业，具有清算功能，本就应该收费。因此，对支付宝进入收费时代，没有什么好大惊小怪的，支付宝从来没有承诺过永久免费。
其实，过去我们只是被支付宝免费的表象给欺骗了，因为支付宝从来都不是真正的免费。消费者的资金沉淀在银行一天，银行就要支付给支付宝一天的利息，支付宝却不需要为此付出任何费用[1]。2012年，仅淘宝和天猫的交易额就突破万亿元，而从买家付款到确认普遍需要5-10天时间，支付宝吃的这笔利息，本身就是天文数字。实质上，从某种意义上讲，这笔利息就是支付宝所收取的服务费。
现在阿里巴巴开通了余额宝业务，其本质上是货币基金，收益并不固定（甚至亏本都有可能），但无论如何是要支付一笔收益给余额宝客户的。这样一来，支付宝原本可以净得的利息收入就减少了，那么从支付宝账户转账收取手续费就不难理解了。
从支付宝转账是否应当收费案例的探讨中，我们应该明白这样一个道理：任何资金的使用都是有成本的，区别只在于有些资金的使用成本显性的，而有些资金的成本是隐性的，这就需要我们认真地加以分析才能作出正确的判断。
2.2 银行信用
2.2.1 境内银行贷款
在现阶段，中国企业的融资方式仍然是以间接融资为主，而间接融资中又以银行贷款为主，所以我们首先要探讨的是银行贷款问题。目前对企业来说国内银行贷款的主要问题是融资成本偏高和中小型企业贷款难度太大。
首先，境内银行贷款的问题是融资成本偏高。
中国的银行偏爱国有大型企业，这些企业往往能以基准利率获得贷款（有时甚至比基准利率还低），而中小企业却不得不接受利率上浮不等的贷款（即便如此，能贷到款的企业仍是少数）。
而且企业需要负担的不仅仅是贷款利率，银行往往还会收取其他一些费用，比如说有投融资管理费、融资顾问费、财务顾问费等；另外还有中介机构收取的评估费、审计费等。如果通过担保公司贷款，还要负担2%左右的担保手续费。如此一来，更加推高了企业的最终融资成本。
与高企的融资成本相比，是实体经济利润的快速下滑。前几年实体经济的利润率还能达到8-10%，后来就逐渐下滑，现在的企业利润只有2%左右，可说利薄如纸。2013年底，中钢协副会长张长富介绍，2013年1-10月全国粗钢产量为6.52万吨，利润为5.54亿元（事实上，盈利的大部分是投资收益及其他收益，钢铁主业仍为亏损），吨钢利润为0.84元，买不了一瓶矿泉水。这就难怪武钢打算养猪了——不过遗憾的是养猪业现在也赔钱了。
相比实体经济的不景气，金融行业却利润畸高。2012年中国最大的5家商业银行（工、农、中、建、交）营业收入占500强企业收入总额6.2%，利润占35.6%[2]。而268家制造企业创造的利润还不及五大银行利润总和的57%。而在服务业500强中，银行业占企业数量的7.8%，但创造的利润却占到67.5%。也就是说，银行业以不足一成的企业数量贡献了近七成的利润总额。
这种现象在2010年以后日趋严重：5家大型银行利润占500强比例由2010年的26.1%跃居2012年的35.6%，而268家制造企业利润却从2010年的30.3%下滑到2012年20.2%。在2012年财富世界500强排行榜上，中国大陆有9家银行上榜，占据上榜企业利润总额的55.2%。与此相比，美国有8家商业银行上榜，利润则仅为其所有上榜企业利润的11.9%。中国上榜的9家银行利润占去中国上榜89家企业利润总额的半壁江山。银行业利润如此之大，难怪以腾讯、阿里和复星等为首的民企都纷纷申请开办银行想从中分一杯羹了。
银行业本身是服务性企业，其利润归根结底来自于实体经济?造的利润，是从实体企业创造的利润中分得的部分，银行本身并不直接创造价值和利润。如果银行利润过高，实体企业利润必然就被“盘剥”过多，这对于实体经济非常不利，直接影响到实体企业的积极性。因此，银行业利润畸高对于整个实体经济来说绝不是好现象。如今矿产、钢铁、能源和航运等行业的持续低迷就充分说明了这一点。
而实体经济持续低迷反过来又会影响银行业自身的可持续性发展。由于银行对实体企业吸血过多，必然大大挫伤实体经济的积极性，少数企业发生问题无关痛痒，如果大量企业陷入不景气的困境甚至亏损倒闭，必将造成银行贷款本息难以归还形成呆坏账。如果银行连贷款本金都难以收回又何谈盈利？银行业和实体经济实际上是一损俱损、一荣俱荣的关系。实体经济不景气，银行也不会好到哪里去；如果实体经济大规模倒闭，银行将面临巨额亏损。
其次，中小企业贷款太难。
2008年全国金融机构短期贷款余额12.5万亿元，其中发放给个体私营企业4221亿元，占全部短期贷款余额的3.4%，加上乡镇企业贷款1.16万亿元，占全部短期贷款余额的9.3%。也就是说，作为绝大多数是小企业的私营企业和乡镇企业只获得全国不足一成的贷款余额。2009年上半年7.37万亿元新增贷款，大型企业获得其中的47%，中型企业获得其中的44%，小企业获得剩余的8.5%。
2008年和2009年的数据反映的情况基本是一致的：规模以上小企业[3]至少有80%拿不到银行贷款，规模以下的小企业和微型企业95%以上拿不到银行贷款。迫使急需资金的中小企业不得不求助于较高利率的信托、小贷公司甚至是更高利率的民间借贷来解决资金问题。
当然这也不能完全归咎于银行业本身：中小企业缺少抵押品，无法取得抵押贷款；中国的信用体系不健全（中小企业体现为财务不健全、常常做假账）是一个重要原因，银行很难获得企业的真正的财务信息；同时，对企业的征信调查还涉及到成本问题：作为银行来说，给一家大企业贷款1亿元和给一家小企业贷款10万元，花费的成本其实差不多，但其收益却不可同日而语，因此银行出于逐利天性自然倾向于向大企业放贷。
国家决策者也注意到了这个问题，十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）在“完善金融市场体系”中提出：允许具备条件的民间资本依法发起设立中小型银行等金融机构。完善人民币汇率市场化形成机制，加快推进利率市场化。建立存款保险制度，完善金融机构市场化退出机制。
成立中小银行的目的：一是引入竞争机制，更多民营银行进入金融市场将产生鲶鱼效应，使得银行之间的竞争更为激烈，迫使银行提高存款利率、降低贷款利率，从而降低企业融资成本；二是希望中小型银行能够面向中小型企业提供服务，解决中小型企业的融资难问题。目前已确定5个民营银行试点方案，首批参与试点方案的企业包括阿里巴巴、万向、腾讯、百业源、均瑶、复星、商汇、华北、正泰、华峰等民营公司。
当然，指望这些民营银行颠覆现有银行体系是不现实的，具体原因首先是现有银行的规模太大[4]，不是这些民营银行一朝一夕能赶上的；其次是这些民营银行的经营规模和范围是受限制的[5]；更何况这些民营银行完全可能采取与传统银行完全相同的经营策略，正如现在小贷公司所做的那样。我们只是希望这些民营银行的出现产生能鲶鱼效应，迫使现有的银行业能降低企业的融资成本，改变中?企业贷款难的问题。
2.2.2 境外银行贷款
本来无论境内银行贷款和境外银行贷款都是银行贷款，完全应该归于一类，但是由于目前境内与境外贷款利率有比较大的差异，这里有必要单独谈一谈。我们不妨先从前段时期闹得沸沸扬扬的“港澳一日游”致贸易数据虚增事件说起。
2013年4月中国进出口数据均明显高于市场正常值，前4个月内，内地与香港双边贸易增长66%。而在3月份，内地对香港出口则增长了92.9%，创造了从1995年3月以来的最高增速，这么高的增速显然不正常。在这一切的背后，暗藏着一个灰色利益链条：利用境内外贷款利率差额进行非法套利。
目前在香港地区人民币贷款年利率一般在2.25%至2.5%、美元是2.25%，而内地一年期存款利率是3.25%。这样就存在一个百分点左右的存贷利差，假如有1000万元资金，存中国境内银行定期一年，然后在该银行设在香港的分行贷出1000万元（这个业务有个专门的名称叫内存外贷），中间的利差是10万元。
不仅如此，境内银行理财产品年化收益率达到4.5%的比比皆是，如果以购买的理财产品替代原本的定期存款，利差起码可以做到2%。乍听起来年化收益率达到2%很不稀奇吗！还不如一年定期存款的利息高，且慢，我们往下看：
以贸易融资中的应收账款融资为例，A企业出口了一批价值1000万元的货物，但境外的B企业需要三个月后才付款，为了补充流动性，A企业可以用应收账款做抵押，由境内银行开具保函，境外银行放出贷款代替B企业支付给A企业货款。
具体操作方式：A企业以这1000万元的应收账款为抵押从香港银行贷出1000万元，贷款利率为2.5%；然后将这1000万元转回国内购买理财产品，如果理财产品的收益为4.5%，那么如此操作一次的年化收益率就可以达到2%，即可获利20万元。这种产品操作周期通常需要2-3天，最快一天就可以做一个来回。理想的情况下，1000万的资金，5个工作日可以做到5次，一个月最多可做20多次。
开始时这种业务还需要司机拉着货物从深圳去香港逛一圈，不卸货直接拉回来，可称“香港一日游”。到后来甚至连香港都不必去了，直接拉到深圳保税区再拉出来就可以了，实现了“保税区一日游”，其效率无疑是更上一层楼。这种业务已由最初的实物交易演变为纯粹的资本游戏。
这种操作的要点是必须重?进行，因为单纯做一次的收益只有2%并不高，而操作两次的收益就达到了4%（因为其本金还是那1000万元），如果操作10次，其收益就可达到20%，如果操作20次呢……堪称暴利！这就难怪内地对香港出口会增长92.9%了。
当然，在这里举这个例子并不是让大家改行做这个业务，因为这个业务是非法的，而且现在已经无法操作了。举这个例子的目的是让大家了解一下境外银行的贷款利率水平，比境内银行的存款利率要低得多，真的很合算。如果有可能的话，不妨去境外银行试试——无论是美元、欧元、日元、新加坡元、港币均可考虑[1]。
2.3 债务融资工具
非金融企业债务融资工具（简称债务融资工具）是指具有法人资格的非金融企业（以下简称企业）在银行间债券市场发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。
债务融资工具[2]主要包括短期融资券、中期票据、超级短期融资券、中小企业集合票据、非公开定向债务融资工具、资产支持票据等。
与传统融资方式相比，债务融资工具有以下特点：
（1）债券融资工具的发行对象为银行间债券市场的机构投资者，包括银行、证券公司、保险资产管理公司、基金公司等；
（2）债务融资工具发行实行注册制，不需要监管机构审批，不要求企业提供详细的资金用途，因而其资金运用较企业债券更为灵活。公开发行首次注册一般1个月；非公开定向发行首次注册一般1个星期。
（3）债务融资工具采用市场化的操作方式发行，债券风险由投资人自主判断、自我承担，由于市场化程度较高，因此债务融资工具的发行利率较银行贷款更低。
（4）债务融资工具到期后，发行企业可选择续发，实现债务融资工具的滚动循环发行，从而延长资金使用时间，提高资金利用率。
（5）债券融资工具发行参与方包括主承销商、评级公司、增信机构、审计师事务所、律师事务所等中介服务机构，需要对发行的企业进行财务审计，并对企业和融资工具进行评级，主承销商负责撰写募集说明书，安排企业进行信息披露等工作。这些评估和审计工作有助于企业完善自身的制度建设，提高企业的信用意识，促进发债企业形成产权明晰、管理规范的现代企业管理体系。
债务融资工具在中国的发展：截至2013年10月31日，全国处于存续期的债务融资工具共3435期，涉及发行人1666家。MTN和CP存续家数分别为865家和666家，规模分别为29508.37亿元和8599.9亿元，同比分别增长21.64%和6.74%，保持平稳增长；SCP存续规模为4493亿元，同比增长了42.13%；SMECN存续规模为195.93亿元，同比增长16.07%，增速较去年同期下降67.54个百分点；PPN由于灵活性强、发行相对便利、适合投资者个性化需求等特点，存续规模持续快速增长，达8340.28亿元，同比增长124.76%；资产支持票据（ABN）存续规模为76.7亿元，同比增长39.45%。可以看出债务融资工具在中国发展的很快。
2.4 公司债券[3]
2.4.1 债券筹资的优点：
（1）债券筹资的成本较低：从投资者角度来讲，投资于债券可以受限制性条款的保护，其风险较低，相应地要求较低的回报率，即债券的利息支出成本低于普通股的股息支出成本；从筹资企业来讲，债券的利息是在所得税前支付，有抵税的好处，显然债券的税后成本低于股票的税后成本；从发行费用来讲，债券一般也低于股票，债券投资在非破产情况下对企业的剩余索取权和剩余控制权影响不大，因而不会稀释企业的每股收益和股东对企业的控制；
（2）企业运用债券投资，不仅取得一笔债务资本，而且还向债权人一项以企业总资产为基础资产的看跌期权，若企业的市场价值急剧下降，普通股股东具有将剩余所有权和剩余控制权转给债权人而自己承担有限责任的选择权；
（3）债券投资具有杠杆作用，不论企业盈利多少，债券持有人只收有限的固定收入，而更多的收益则可用于股利和留存企业以扩大投资；
2.4.2 债券筹资的缺点：
（1）债券筹资有固定的到期日，须定期支付利息，如不能兑现承诺则可能引起企业破产；
（2）债券筹资具有一定限度，随着财务杠杆的上升，债券筹资的成本也不断上升，加大财务风险和经营风险，可能导致企业破产和最后清算；
（3）企业债券通常需要抵押和担保，而且有一些限制性条款，这实质上是取得一部分控制权，削弱经理控制权和股东的剩余控制权，从而可能影响企业的正常发展和进一步的筹资能力。
（4）除了上述缺点以外，中国债券市场还有一个重大缺陷：缺少一个有公信力的债券评级机构。作为一个普通投资者，有时很难了解一个企业债券的真实情况（在这点上与股票市场相似，即造假横行）。这时就需要一个像美国的标普、惠誉、穆迪三大评级机构这样的中介机构为企业债券评级。
尽管在08年的金融危机中，美国的三大评级机构受到了包括欧洲国家在内的很多人的质疑，但不可否认的事实是：无论是欧洲、日本等发达国家还是新兴国家都没有一个公信力、权威性得到世界公认的、可以与美国三大评级机构相提并论的评级机构。就目前而言，三大评级机构对各国债券的评级仍然是世界各国投资者公认的投资参考指标。而在中国，坦率地讲，虽然也有一些评级机构，但其公信力和权威性还远远达不到美国三大评级机构的水平，这就对投资者投资于中国的企业债券造成了很大的困扰。这个问题不解决，普通投资者是很难放心地将自己有限的资金投资于企业债券的——经过股市的洗礼，国内企业已信誉扫地。
针对中国债券市场存在的问题，《决定》中明确提出，要健全多层次资本市场体系，发展并规范债券市场，提高直接融资比例。这无疑是十分正确，目前中国间接融资比例太高[4]，企业无法以较低成本筹集资金，而投资者也缺少投资渠道，以至于频繁出现诸如普洱茶、翡翠、天珠?比特币等各种各样千奇百怪的奇葩投资品。
《意见》指出：要积极发展债券市场，强化债券市场信用约束，深化债券市场互联互通，加强债券市场监管协调。
杠杆收购：格雷泽入主曼联
杠杆收购（Leveraged Buy-out，LBO）是指公司或个体利用自己的资产作为债务抵押，收购另一家公司的策略。杠杆收购中的杠杆，就是负债，通过负债进行收购。高负债是杠杆收购的普遍现象。因此杠杆收购的目标，一般具有稳定的现金流，甚至可以出手一部分资产，以此来偿还高额的债务及利息。
格雷泽收购曼联是杠杆收购的一个典型案例。
2005年6月，格雷泽家族收购曼联，总计花费8.12亿英镑，其中仅有2.72亿英镑属于格雷泽自己的资产，从摩根大通银行贷款2.65亿英镑，向纽约三家对冲基金发行债券融资2.75亿英镑。
如此巨额的借款，带来的是高额的利息。比如向对冲基金发行的债券利息高达16.25%，也就是说，不出5年，需偿还的金额是本金的两倍。
格雷泽收购曼联后的2006年至2010年，曼联的收入从1.63亿英镑上升至2.86亿英镑，年复合增长率高达15%。2011年，曼联全年收入3.11亿英镑，利润高达6325万英镑。按理说曼联的收入还是相当高，盈利也很可观，但是曼联收入的大部分都被用于偿还债务，用于俱乐部的钱少得可怜。
过去7年，格雷泽从曼联的收入当中拿出了5亿英镑来偿还他当初杠杆收购曼联所借入的债务和利息。仅2010年，曼联就花了1.1亿英镑来偿还债务，而购买球员只花了这个数字的1/10。
还债的来源除了利润之外，还有一块是资产出售，曼联最重要的资产当然是球员。2007年至2009年，曼联每年通过出售球员获得的收入，分别占其息税前利润的63%、91%、90%。也就是说曼联这几年的利润主要来自于出售球员，而不是经营。2009年，曼联将C罗转会至皇马，获得了8000万英镑的转会费，创下了当时球员转会的世界纪录，但是这8000万英镑的转会费也全部落入了银行和对冲基金的手中。
格雷泽收购曼联，不仅没有给曼联输血，反而成了还债机器。然而，即使如此疯狂地还钱，曼联还是债台高筑。截至2012年3月31日，曼联仍背负4.23亿英镑的债务，7年前收购也就借了5.4亿英镑，也就是说这几年主要是还利息了。
2012年8月11日，曼联在纽交所上市，共募集到2.33亿美元（当日曼联估值达23亿美元，出售了约10%的股份），这是历史上规模最大的体育俱乐部IPO。而所融的2.33亿美元中，一半用于还债，一半落入格雷泽的腰包。即便如此，曼联还有3.57亿元的高额负债。
由于投入不足，曼联战绩受到严重影响，目前在英超排名仅第七位，下赛季能否进欧冠都成问题。而在欧冠比赛中更是连续几年早早出局，早已没有了昔日三冠王的风采，这在曼联全盛时期是根本无法想象的。
尽管曼联战绩不佳，却不影响曼联在商业上的巨大成功。据美国权威网站《福布斯》透露，截止到2013年1月，曼联的市场价值高达33亿美元，成为世界上第一个超过30亿美元的球队。排名第二的是美国NFL（国家橄榄球联盟）的达拉斯牛仔队，价值仅为21亿美元。单以投资本身而言，格雷泽收购曼联可以说是大获成功。
由此可见，杠杆收购有利有弊：有利之处是并购方可以凭借少量资金控制另一家公司；但弊端也显而易见，那就是并购完成后的巨额债务如果处理不好，势必会影响到被并购公司的正常运营。
2.5 融资租赁
融资租赁是指出租人根据承租人对租赁物件的特定要求和对供货人的选择，出资向供货人购买租赁物件，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内租赁物件的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物件的使用权。租期届满，租金支付完毕并且承租人根据融资租赁合同的规定履行完全部义务后，对租赁物的归属没有约定的或者约定不明的，可以协议补充；不能达成补充协议的，按照合同有关条款或者交易习惯确定，仍然不能确定的，租赁物件所有权归出租人所有。
融资租赁是集融资与融物、贸易与技术更新于一体的新型金融产业。由于其融资与融物相结合的特点，出现问题时租赁公司可以回收、处理租赁物，因而在办理融资时对企业资信和担保的要求不高，所以非常适合中小企业融资。
融资租赁作为一种重要的金融创新，不仅仅是融资功能，还用于加速现金流动、盘活存量资产、改善财务报表，还在制造厂商拓展客户、回笼货款过程中起到强劲的促销作用。融资租赁以其独特的商业模式和优势，在欧美获得了年平均30%的高速发展，已成为一种促进投资需求和消费需求的有效方法。
从租赁渗透率（租赁交易总额占固定资产投资总额的比率）来看，发达国家租赁渗透率平均超过30%。租赁在发达国家与银行信贷、证券并驾齐驱成为三大金融工具之一，被视为朝阳产业。全球有80多个国家建立了租赁业，其中包括50多个发展中国家。发达国家的融资租赁业，几乎渗透到所有行业各种类型的设备，并占有相当大的投资比例。
美国有3000多家租赁公司从事融资租赁业务。租赁已是美国航空、航运、电气、汽车、建筑、房产、医疗设备等行业产品营销的主渠道，占50%以上的市场份额。
在国内，人们经常抱怨社会信用缺失，不少学者建议政府加强信用体系建设。信用固然重要，但如果问题都推到信用上，仍免不了不出问题。信用完善是一个的过程，信用不完备倒是经常状态，不能坐等信用完备。需要大家设计好的商业模式，通过商业交易结构以及合约设计，形成高违约成本的制约机制，就可以克服信用不完备的问题，放心地使用这种融资方式。
中国的租赁市场还处于起步阶段，与中国经济发展不相称。租赁渗透率仅为1.5%，对GDP的贡献仅有0.16%。中国租赁资产总规模约为美国的1%，日本的2%，发展潜力巨大。
2.6 信托
一般来说，如果融资方通过信托公司募集资金，同时把资产、股权抵押或者质押给信托公司，加上第三方担保等措施，保证到期归还本金及收益，即成立一个固定收益信托。因为有了层层担保，收益得以“固定”。然而，要真正成为固定收益产品，还必须满足以下几个要求：
（1）收益固定：保本保息，稳健型配置必选；
（2）收益率较高：年收益一般是银行同期定期存款的数倍；
（3）运作期限明确；
（4）门槛一般100万元以上：认购额300万（不含300万）以下的自然人名额不超过50个；
（5）不能通过大众媒体宣传；
（6）募集速度快：一般一两周就可以结束；
（7）信托财产独立；
（8）专款专用：保管银行开设专户；
（9）平台可靠：信托公司注册资本3亿元以上，业务牌照齐全；
（10）需要精挑细选：不同项目资质不同，产品风险等级也各不相同。
一个固定收益计划一般有4个参与方：融资方、信托公司、银行和投资人。我们通过实例来看一个固定收益的信托产品是如何形成的：
以“‘金葵花’招银进宝之上汽金融信贷资产理财计划”为例，融资方是上汽通用汽车金融公司，它们委托招商银行融资，然后由华宝信托开发信托产品，最后通过招商银行销售给投资?。在这个案例中，上汽金融需要支付的融资利率是6.6%，其中投资者分到5.25%，招商银行拿到0.95%，华宝信托拿到0.38%，还有0.02%是杂项开支（如专项差旅费、公司年审银行专户余额询证费和银行专户管理费等）。如此，一个完整的信托产品就正式形成了。
信托这几年的发展相当迅猛。截至2012年12月31日，信托业资产管理规模已经突破7万亿元，超越保险业资产规模，成为仅次于银行的第二大金融服务行业。而在2007年年底，信托业资产管理规模尚不足1万亿元，年复合增长率达到惊人的50%（WIND数据）。
信托的高收益从企业的角度来看则意味着较高的融资成本：普通投资者可获得的收益率是8-10%[1]，银行作为销售渠道要收取通道费，信托公司作为发行方一般会收融资额的2%。信托融资的具体成本取决于行业的不同：房地产类的信托在15-20%之间，矿产类较高，达到15-20%；股票质押类相对低一些，在10-15%之间。
信托业在规模快速膨胀的背后，是高风险的隐忧（正所谓是高收益高风险，低收益低风险），其风险体现在以下几方面：
（1）“刚性兑付”是国内信托业一条不成文的“潜规则”，指信托产品到期后，信托公司须向投资者分配投资本金及预期的收益，当信托资产出现风险、本身没有足够的现金价值时，信托公司需“兜底”处理。这种特性令信托产品获得不少投资者充分信赖，甚至被当成“高额储蓄”，却忽视了风险。事实上，我国并没有法律条文规定信托公司进行“刚性兑付”。
（2）根据《信托公司集合资金信托计划管理办法》第十一条规定，信托投资公司“信托计划不承诺保本和最低收益”，所以认购资金信托计划是有风险的，不仅信托收益不能保底，而且如同其他高风险投资一样，可能亏本，甚至血本无归。
《信托公司集合资金信托计划管理办法》第十一条指出“信托公司依据信托计划文件管理信托财产所产生的风险，由信托财产承担。信托公司因违背信托计划文件、处理信托事务不当而造成信托财产损失的，由信托公司以固有财产赔偿；不足赔偿时，由投资者自担。”这就是说，信托公司只要尽到了告知义务，信托风险就由投资者承担。
信托风险之联盛债务重组
因7000万元嫁女而轰动全国的山西柳林首富邢利斌近日又上了“头条”，其名下企业山西联盛能源（以下简称联盛）因无力还债，不得不将企业甩给法院重组。
据当时柳林县人民法院公布的数据显示，联盛集团的金融负债接近300亿元，财务费用居高不下，已严重缺乏债务清偿能力。不仅如此，2013年以来，联盛集团还面临着欠缴税款、职工养老保险金、工程款、材料设备款等诸多欠款问题，此外，还有10多家民营企业与联盛集团有担保关系，涉及信贷资金200多亿元。
2002年，邢利斌以8000万元的价格接收了年产60万吨的兴无煤矿的经营权，并承担了1.93亿元的债务（当时兴无煤矿负债近2亿元，欠发工资近5000万）和3.1亿元的资源价款。邢利斌以兴无煤矿为基础组建山西联盛集团。2008年7月，兴无煤矿、金家庄煤矿、寨崖底煤矿在境外成功上市。2009年9月，联盛集团又与华润电力合作，先后在中阳、交口、石楼、孝义县等县收购了39对矿井。在柳林县24个较大煤矿中，联盛集团占了三分之一。
柳林县2002年财政收入尚不到2亿元，2012年已突破80亿元，联盛集团的贡献就占到三分之一，可谓是功不可没。柳林县不但脱掉了贫困县的帽子，而且成为全国百强县之一。联盛集团是柳林县当之无愧的明星企业。
随着2012年的疯狂扩张，联盛的债务?滚雪球一样迅速增加。2012年9月末，联盛的负债总额还只有72.57亿元，到了2013年6月末，联盛的负债总额已达315.16亿元，增长了334%。与之对应，联盛的资产规模也从去年9月末的137.12亿元增至506.8亿元，增长了270%。
截至2013年9月底，联盛集团对外融资总额为268.07亿元，其中银行贷款超过153亿元，所涉银行包括：国开行、晋商银行、交通银行、招商银行太原并州路支行、华夏银行太原五一路支行、深发展、柳林信用社、建设银行、民生银行、平安银行等；信托余额超过73亿元，涉及北京信托、山西信托、中建投信托、吉林信托、华融信托、中江信托、长安信托、五矿信托等多家信托公司。
联盛还款出现困难其实此前已有征兆。北京国际信托发行的“联盛产业投资集合信托计划的优先级A类信托份额”2012年9月已到2年期的预定期限，但是当时只支付了优先级本金的90.8%，融资方申请延期支付差额款项，2012年11月5日信托公司才收到剩余的信托本金和收益。
山西信托2011年发行的“山西联盛能源投资有限公司权益投资集合资金信托计划”二期信托贷款在2013年1月28日到期后并未立即兑付，山西信托因此发布了延期公告，信托计划延期6个月后方才兑付。
联盛债务危机由吉林信托发行的“吉信·松花江77号山西福裕能源项目收益权集合资金信托计划”的兑付危机引发。该信托共有6期，累计金额97270万元，每期期限均为24个月，受让方山西福裕能源有限公司是山西联盛能源有限公司的子公司。目前，该信托产品的6期产品均已陆续到期，但能否兑付仍未有明确答复。“吉信·松花江77号”有望成为中国信托违约第一单。
联盛债务重组中尽管有部分先介入者获利退出，但后来者是否能全身而退，现在只能拭目以待。据说山东信发（一家铝电起家的公司）可能接盘联盛，介入后者的资产重组。即使最终重组成功，债权人能收回多少本金仍是未知数，此前可以参考的是无锡尚德重组案例，债权人最后收回本金的比例为31.55%。
2014年3月12日，邢利斌被警方从太原武宿机场带走，联盛重整再生变数。
除了联盛的信托危机外，其他一些信托也暗藏风险：比如中诚和中融信托。
中诚信托涉案山西振富能源集团有限公司，该公司副董事长王平彦因涉嫌非法吸收公众存款罪，被柳林警方移送检察机关审查起诉，其30亿资金存兑付危机。最终中诚信托兑付危机解除，至少其本金已可兑付，但接盘方的动机和信息目前未知。
中融信托2012年在青岛凯悦、鄂尔多斯等地的多个房地产信托项目陷入危机。除了房地产信托，中融信托在矿产信托、艺术品信托和政信信托领域也大肆扩张，而这些信托目前也已成为高危产品。
目前包括煤炭业在内的矿产类信托在近年来风险已经日益显现。预计到2014年末，山西煤炭资源整合后的产能将集中释放，现保留的1053家煤矿共有700多座矿井目前处于投产前的不同阶段中，其中660座矿井开工建设，产能5.9亿吨，2015年产量将达到10亿吨左右，约是现在的两倍。在煤价低迷、供过于求的当下，这个消息对于投资于矿产类信托的信托公司无疑是个巨大利空。
矿产资源信托的风险主要集中在三个方面：首先是产品的抵押物价值难以评估，由于矿产资源多为地下资源，如何准确评估其价值成为当前的一个难点；其次矿产资源类信托产品涉及的矿业权归属混乱，产权不够明晰，也是影响信托产品的一大要素；最后，煤炭市场供过于求的现状短期内难以改变，煤炭价格还有一定的下跌空间，可能影响相关信托产品的兑付。
第三章权益融资
3.1 普通股
3.1.1 普通股筹资的优点：
（1）普通股筹资没有固定的利息负担。公司有盈余，并认为适合分配股利，就分给股东；若公司盈余较少，或虽有盈余但资金短缺或有更有利的投资机会，可不支付或少支付股利；
（2）普通股实际上是对公司总资产的一项看涨期权，如果一个公司具有良好的收效能力和成长性，加之股东只承担有限责任，那么普通股对投资者更具吸引力，因为执行该项期权可获得较高的预期收益；
（3）普通股没有固定的到期日，利用普通股筹集的是永久性的资金，除非公司清算才需偿还，对保证公司最低的资金需求有重要意义；
（4）发行普通股增加公司的资本，可为债权人提供较大的损失保障，提高公司的信用等级，降低债务筹资的成本，并为使用更多的债务资金提供强有力的支持。
3.1.2 普通股筹资的缺点：
（1）以普通股筹资会增加新股东，这可能分散公司的控制权。
（2）普通股筹资的成本较高：从投资者的角度讲，投资于普通股相对风险较高，相应地要求较高的风险报偿率；从筹资公司来讲，普通股利从税后利润中支付，不像债券利息那样作为费用从税前支付，因而不具有抵税作用；从发行费用来讲，普通股一般也高于其他筹资方式；
（3）新股东具有与老股东相同的剩余财产索取权，可分享发行新股前积累的盈余，这对于老股东来说会稀释其每股收益，并有可能引发股价下跌。
鉴于目前中国股票发行中存在的问题，《决定》中明确提出，要推进股票发行注册制改革。与目前股票发行审批制最大的不同是，注册制将真正使市场在股市中起到决定性作用。未来企业能否上市、融资，将在做出真实信息披露的基础上由市场中的买方投资者说了算。这将有望解决以前新股发行中广受诟病的发行市盈率高、发行价高、超募资金高所谓“三高”问题。
《意见》进一步指出：“要积极稳妥推进股票发行注册制改革，逐步探索符合我国实际的股票发行条件、上市标准和审核方式，同时构建符合我国实际并有利于投资者保护的退市制度，建立健全市场化、多元化退市指标体系并严格执行。”
一直以来，我国股市不仅上市难，而且退市更难，使得中国股市新股发行问题成堆，垃圾股票充斥市场，本来早该退市的ST股票以借壳上市的方式不断借尸还魂再战江湖，严重影响了中国股市的信誉。随着股票发行注册制和退市制度改革的推进，使我国股票市场的“进出”机制更加通畅，优胜劣汰，净化中国的股票投资环境国。
股权融资是一个很复杂的问题，下面我们通过几个典型案例的分析，对中国、香港和美国等股市制度的各自不同的特点进行详细阐述。
阿里巴巴上市问题之探讨
首先，阿里巴巴上市陷入两难境地。
在所有计划上市的公司中，市场对阿里巴巴的关注度是最高的。阿里巴巴的IPO（Initial Public Offerings，首次公开募股）规模或将达到1000亿美元（也有人估计能达到1500亿美元），这已成为继Facebook之后最令人期待的上市计划。然而，由于马云股权结构的问题，阿里的上市计划陷入了两难境地。
截至2011年底，马云个人持股约7.43%，与其余七名管理层合计共持有10.4%的股份，雅虎及软银两大外资股东则各持约23%及36%。在上述股权结构下，阿里巴巴对上市地点的选择陷入纠结。
由于阿里巴巴集团是注册在开曼群岛的外资公司，在不做股权结构调整的前提下，并不符合A股市场的要求。因此，上市地点的选择在香港与美国展开。
香港和美国两个市场，各有对阿里巴巴有利和不利的因素。美国证券市场的股权制度对阿里巴巴有利，但美国市场信息披露制度、集体诉讼制度对阿里巴巴不利；香港市场的监管程度对阿里巴巴有利，但港交所同股同权的制度对阿里巴巴不利。
阿里B2B曾经在港交所上市，阿里显然更为熟悉香港的上市规则，在香港上市无疑是阿里的首选。但香港证监会并没有打算为阿里的“合伙人”制度（更准确的说法应该是双重股权结构[1]）开绿灯，如果继续选择香港上市，马云可能会丧失对公司的控制权。如果阿里实行同股同权，由于软银及美国雅虎分别持有36%和23%的股权，二者投票权合计超过50%；而马云及管理层仅持有约10.4%股权，如果在香港上市，马云将失去对阿里巴巴的控制权。
因此，阿里巴巴向港交所提出“合伙人”制。此合伙人制与中国大陆、香港或开曼群岛的合伙企业法中的合伙制完全不是一个概念，它是在章程中设置的提名董事人选的特殊条款：由一批被称作“合伙人”的人提名董事会中的大多数董事人选，而不是按照持有股份比例分配董事提名权。“合伙人”并不能直接任命董事，所提名的董事仍须经过股东会投票通过才获任命。
现在香港证监会已经拒绝了阿里巴巴的上市申请，这为阿里上市地点的选择增加了变数。接下来，阿里巴巴上市之路无外乎以下几种可能：
第一种可能，遵循港交所现有规则，赴港交所上市，但面临丧失控制权的风险。
第二种可能，赴美上市，但难度依然很大。一方面，美国有严格的信息披露制度、有大量的集体诉讼，应对监管的负担更重，因此阿里并不愿意去美国上市。另一方面，即使采取双重投票权，马云及管理层也不能轻易获得控制权。
可以拿其它科技公司做对比，Facebook的创始人扎克伯格在上市前持有28%的股权，掌握58.9%的投票权；百度CEO李彦宏持有16%股份，投票权达到52%（两者的投票权均为10比1）。扎克伯格持股28%、李彦宏持股16%，投票权才超过50%。马云及管理团队持股仅10%，就算设置10比1的投票权，也不一定能得到控制权。一个极端的例子是Zynga，投票权是70比1，这是相当离谱的，估计马云不会这么做。
最新消息是阿里巴巴决定去美国上市，现在的问题是阿里巴巴会选择哪家交易所上市，是纽交所还是纳斯达克？
拒绝阿里巴巴对港交所从经济角度来说无疑是一大损失，吸引阿里有助于大幅提高其知名度和影响力，而阿里IPO的规模有可能超过香港上一次友邦保险175亿美元的融资纪录，成为香港开埠以来最大规模的IPO，意义不可谓不大。要知道阿里巴巴的估值与中国目前市值最高的互联网企业腾讯市值相当，有望成为全球市值最高的五家互联网公司。而目前已经上市的前四大互联网公司，只有腾讯一家在港交所上市，其他三家都在美国上市。
但从另一个角度来看，失去了阿里巴巴，港交所或许会在2013年失去全球IPO老大的地位，但会给世人做出表率，输出港交所坚持原则、维护股民利益的形象，反而会获得无数等待IPO的企业以及股民的信任，此后大批的企业将会把香港选为上市的首选之地。长期来看，拒绝阿里巴巴对港交所来说是利大于弊。
其次，阿里巴巴赴美上市的风险。
上面说到阿里巴巴如果去美国上市会有大量的集体诉讼，那么是什么样的诉讼会让马云对赴美上市心生犹豫呢？这就不能不提到大名鼎鼎的支付宝。
在支付牌照正式发布前夕，中国最大的第三方支付工具“支付宝”发生了一件大事，那就是支付宝（中国）股份有限公司，通过两次股权转让从阿里巴巴集团全资子公司Alipay Ecommerce Corp（注册于开曼群岛的离岸公司），转到了由马云和谢世煌（阿里巴巴公司资深总监及公司产品开发部负责人）共同持股的浙江阿里巴巴电子商务有限公司（马云占股80%），转让作价3.3亿人民币。但根据雅虎提交给美国SEC（证券交易委员会）的文件显示，该转让并未得到阿里巴巴集团董事会和股东的批准。
按理说，支付宝是属于阿里巴巴公司的，而软银及雅虎的投票权合计超过了50%，而马云及管理层仅持有约10.4%股权，支付宝的股份给谁不给谁应该是由软银和雅虎说了算，马云作为小股东是没有决定权的。但是马云在没有通知软银和雅虎的情况下就将支付宝强行剥离，严格来说是违反了契约精神的（契约精神是现代法治社会的基石，法律事实上就是一种社会契约）。
后来软银和雅虎与支付宝签署了补偿协议，未来上市时支付宝将支付软银和雅虎IPO市值的37.5%，不低于20亿美元，不超过60亿美元。支付宝通过此协议完全摆脱外资控股而成为内资公司，但雅虎却遭到投资者起诉，股票价格下跌。
在美国的诉讼虽然直到现在也没有结果，但这件事情显然还没有过去，无数小股东和在特定时间内买入雅虎股票的投资者及基金经理，正在对阿里的IPO虎视眈眈，一旦阿里在美国上市，其遭遇集体诉讼的可能性很大。因此才有了日后的美国两大交易所热烈欢迎阿里赴美上市，阿里就是不提交上市申请，转而去和拒绝自己的香港交易所勾来兑去。阿里不去美国上市，说白了就是为了想回避法律诉讼。
美国投资者无法理解的是：为什么几个小股东和职业经理人在未经股东会或董事会同意的情况下就能把公司的一部分资产剥离出去，这一破坏契约精神的做法引发了包括阿里股东、媒体、公众和华尔街投资者的声讨，直接诱发了2011年的中概股做空事件。加上阿里巴巴B2B私有化让投资者白折腾[2]，马云在资本界的信用一落千丈。?
不过既然香港IPO之路已经封死，也只有在美国上市了。阿里如何面对美国投资者们的集体诉讼，事情又向何处发展，我们只能耐心等待。
从上面的讨论中我们可以得出以下几个结论：
1.港交所出于保护普通投资者利益的目的，并不允许双重股权结构（阿里巴巴则称之合伙人制度）的公司上市；中国的A股市场也实行同股同权的制度，同样不允许这种制度的存在；美国的纽交所和纳斯达克则允许这种制度，不过美国以信息披露为主的市场机制，与身经百战的机构投资者和一究到底的集体诉讼文化组合在一起，起到了重要的制约作用，可抗衡同股不同权带来的负面影响。因此对于想以双重股权结构控制公司的管理者来说，只能选择美国的股市作IPO。
1.香港和美国的股市均采取注册制，上市容易但后期监管严格，企业违规的处罚相当严重，注重保护投资者的利益；中国的股市则采取核准制，上市很难但后期监管宽松，企业违规的处罚聊胜于无，对投资者的保护可有可无，违法成本极低。单从这一点来说，企业如果符合条件，在中国A股上市无疑是最佳选择。
2.不得不说一个诚信的问题。阿里巴巴剥离支付宝事件令市场心有余悸，加之阿里巴巴B2B业务私有化事件，这些无疑会使阿里的信誉受损。在美国，你的公司可以亏损，甚至可以破产（天使投资人投资的企业90%会破产），美国资本市场还是会为你的梦想买单，但是无论你的企业有多赚钱，美国资本市场最不能容忍的就是你骗他。这点对有志于在美国上市的企业管理者来说必须牢记。
第三，阿里巴巴为何不在A股上市。
通过以上分析，可以看到阿里巴巴无论是在香港上市还是在美国上市，都有一些问题，那么有人要问了，既然如此，阿里巴巴为何不在A股上市呢？要知道A股的市盈率之高可说是远超美国，也就是说同样的股份在A股可以募集到更多的资金，阿里巴巴何乐而不为呢？制约其到A股上市的原因，主要有以下几条：
1.阿里巴巴集团是注册在开曼群岛的外资公司，目前政策并不支持外资公司在A股上市。而如果要把这个注册在开曼群岛的外资公司重新变为国内注册，这几乎没有什么操作可能。
2.中国股市不支持阿里巴巴的“合伙人制度”，这点和港交所的态度相同。中国证监会坚持“同股同权”，阿里巴巴推出的A股、B股同股不同权的双重股权结构在目前阶段不可能得到证监会的认可。
3.美国证券交易所对上市公司有着严格的监管和法律法规以及集体诉讼制度，使得上市公司不敢肆意妄为，滥竽充数的坏公司将会原形毕露并被清除出场，规范守法的公司则会赢得投资者青睐，这样的环境更有利于阿里巴巴的茁壮成长。
4.在中国股市上市有“持续盈利”要求，这一点对于创新型企业无疑是巨大的障碍。因为很多创新型企业尤其是高科技企业，在企业的初创阶段资金投入是相当巨大的，完全是在烧钱，对资金的需求最强烈，在这个阶段要求企业实现盈利是不现实的；与之相反，一旦创新型企业实现了持续盈利，符合了中国股市上市的要求，这些企业已经过了跑马圈地的阶段，对资金的需求已不再那么渴求，早已没有了融资的冲动。还有一点很重要，在中国上市需要排队，时间长短根本无法预料，这在“快鱼吃慢鱼”的互联网时代是无法容忍的。
相反，在香港和美国股市IPO则没有盈利的要求，只要企业合法合规、信息披露完整，能够被投资者认可即能上市；而且等待上市的时间不会太久，这对于在处于市场培育期需要快速“跑马圈地”的企业来说尤其重要，因为互联网时代是一个“赢家通吃”的时代，只有市场中的第一名才能活下去，因此抢先上市并且迅速占领市场至关重要。
在海外市场IPO，股价完全由市场说了算，根本就不存在所谓的三高问题。而在中国股市，证监会管得越多反而使得问题越多（今年放开IPO后的市场乱象充分证明了这一点）。
第四，阿里巴巴为何着急上市？
说到这里，大家一定奇怪，阿里巴巴为什么这么着急要上市呢，是缺钱吗？让我们来看看阿里巴巴是否缺钱。
在赴美IPO之前，阿里巴巴集团就已经是中国“最赚钱的互联网公司”。由于阿里巴巴不是上市公司，其详细财务情况没有披露，但从雅虎的财报中可见一斑。根据雅虎披露数据，2011年开始，阿里巴巴集团2011年净利润为3.4亿美元，2012年为5.36亿美元，2013年达到28亿美元（约合170亿元人民币），增长率为422%，可谓惊人。
即使与国际巨头比较，阿里巴巴也毫不逊色。Facebook在2013年全年净利润为15亿美元，雅虎则只有13.66亿美元。
由此来看，阿里巴巴并不缺钱，融资不是阿里巴巴的唯一需求，阿里巴巴这么着急上市是因为它的股权（更确切地说是控制权）问题。让我们来看一下阿里巴巴这几年来的成长历程：
2005年8月11日，雅虎用10亿美元及其在华业务——中国雅虎换取了阿里巴巴集团40%的股权，收购完成后，雅虎拥有35%的投票权。在董事会中，阿里巴巴占两席，雅虎一席，软银一席。
当时阿里巴巴引入雅虎这笔投资的目的，是支持旗下淘宝与全球电商巨头eBay激烈竞争。得到雅虎支持的阿里巴巴成功击退了eBay，2006年12月，eBay宣布退出中国市场。阿里巴巴打了一个漂亮的本土保卫战。
此后阿里巴巴的发展可谓一帆风顺。2010年，阿里巴巴总收入为人民币55.576亿元，同比增长43.4%，净利润人民币14.695亿元，同比增长45.1%。阿里巴巴旗下淘宝在国内电商市场的领先地位已难以动摇。
顺风顺水了几年之后，马云有了一种“前门驱狼，后门进虎”的感觉：在盟友雅虎的帮助下击退了eBay之后，他逐渐感觉到了盟友对他的控制权产生了威胁。按照2005年雅虎与阿里巴巴签署的协议：雅虎于2010年10月获得阿里巴巴董事会的第二个席位。若果真如此，在董事会中，雅虎将与阿里巴巴分庭抗礼，同占两席。
不仅如此，根据此前协议，从2010年10月开始，雅虎投票权还将从35%增至39%，阿里管理层的投票权相应从35.7%降至31.7%；同时，“阿里巴巴集团CEO马云不会被辞退”条款也将到期。
这些条款可能导致马云及其管理层丧失控制权，马云对此当然不会坐视不理。阿里巴巴开始想尽办法回购股权，通过与雅虎交易，尽量维持在董事会的多数席位。
2010年12月，时任雅虎CEO巴茨表示不会进入阿里巴巴董事会。阿里的燃眉之急暂时解决。为了避免后患，马云开始积极设法谋求回购股份，给阿里巴巴“赎身”。
2012年5月，阿里巴巴集团宣布以63亿美元现金和价值8亿美元的阿里巴巴集团优先股回购了雅虎持有股份的1/2（占阿里股份约20%）。2012年6月，阿里巴巴集团还完成了对其B2B香港上市公司的私有化，以25亿美元现金回购市面上公开发售的上市公司股票。
作为交易的一部分，雅虎将放弃委任第二名董事会成员的权力，同时也放弃一系列对阿里巴巴集团战略和经营决策相关的否决权。雅虎放弃否决权意味着马云在董事会中获得真正的控制权。
与此同时，阿里巴巴的其他投资者如银湖、DST全球、淡马锡和云峰基金，也已经同意将投票权授予管理团队；中投和其他认购普通股的投资者都会保留他们的投票权，但已同意会和管理层一起投票，以防有恶意股东企图改变或影响管理层。
阿里巴巴集团表示，与雅虎交易完成后，新的公司董事会中，软银和雅虎的投票权将降至50%以下。阿里集团董事会将维持2：1：1（阿里、雅虎、软银）的比例。
以双方商定的阿里巴巴350亿美元的估值计算，雅虎从这笔交易获得大约42亿美元的税后收入。此外，协议规定在未来阿里巴巴集团上市时，有权以首次公开招股价回购雅虎剩余股份的1/2（2.6亿股，占阿里股份约10%），条件是：2015年12月前阿里巴巴集团完成IPO。
雅虎和阿里巴巴最近一次修订条款，是在2013年10月，在此次修订中，雅虎承诺阿里巴巴集团在正式IPO时，有权出售给阿里集团的最大股份数量将由原定的2.615亿股减少到2.08亿股（相当于增持阿里，原协议约定减持后雅虎占阿里股份约10%）。预计阿里巴巴集团IPO后，雅虎在阿里内的持股比例大约为13%。。
如此一来，多年来阿里巴巴管理层对雅虎持股过大的隐忧将基本消除，马云对阿里巴巴的控制权将基本稳定下来。当然这一切的前提条件是2015年12月前阿里巴巴集团完成IPO，这也正是阿里巴巴为何如此着急上市的真正原因。如果不能协议规定的日期完成IPO，那马云为赎身所作的所有努力将前功尽弃。
从这里我们可以看出普通股融资最重要的特点：股权融资其实是一个很复杂的博弈过程，股权和投票权未必相等，稍一不慎公司创始人就可能丧失对公司的控制权，与之相比，债务融资就简单多了。还有一点就是让我们明白了公司上市未必都是为了融资。
浑水做空
浑水公司（Muddy Waters Research），一个美国的匿名调查机构，著名的中概股杀手。浑水公司创始人卡尔森·布洛克（Carson Block）称，浑水这个名字源自中国成语“浑水摸鱼”，意喻在美国上市的中国公司大多有各种问题，而做空机构可以从中牟利。
卡森·布洛克是美国人，毕业于南加州大学马歇尔商学院，主修金融，辅修汉语。浑水官网介绍称，布洛克是一个熟悉法律的企业家，浑水的研究团队则是那些熟悉中国商业规则的人。下面盘点一下这些年被浑水做空的10支中概股：
2010年6月28日，浑水指东方纸业存在“财务造假”。
2010年6月28日，浑水公司成立，同日浑水打响第一场狙击战，目标是东方纸业。浑水发布报告称东方纸业存在财务造假行为，给予其“强力卖出”评级。浑水还分别在7月1日、2日和6日发出的声明中对东方纸业的经营状况提出多项质疑，东方纸业股价暴跌了将近50%。
2010年11月10日，绿诺科技被浑水质疑伪造客户关系和夸大收入等。
2010年11月10日，浑水发布了一份长达30页的研究报告，质疑绿诺科技伪造客户关系、夸大收入以及管理层挪用上市融到的资金等行为，绿诺科技股价应声暴跌15.07%。23天后，纳斯达克向其发出了退市通知。浑水公司大获全胜、一战成名。
2011年2月3日，浑水发布负面报告质疑中国高速频道。
2月1日，美国调查机构Citron Research质疑中国高速频道财务造假。随后3日，浑水公司发布了对公司业绩极为负面的调研报告。纳斯达克根据5101条款，决定2011年4月12日暂停中国高速频道股票交易。到了5月，中国高速频道又被清理至粉单市场[1]交易。
2011年4月4日，多元环球水务被指责夸大营收数据等。
2011年4月4日，浑水报告提出质疑，认为多元环球水务进行系统性造假，质疑主要有：（1）夸大营收数据；（2）审计报告是捏造的；（3）经过对该公司工厂实地调查后发现生产能力极其低下且工厂内外没有发货迹象；（4）多项财务数据不实。4月20日晚，多元环球水务被纽交所停牌。
2011年6月2日，浑水指嘉汉纸业为大型机构诈骗案。
浑水6月2日发布的报告认为嘉汉林业夸大了自身的林业资产和生产，是一个大型机构诈骗案，起步早、幸运而且狡滑。报告发布当天，嘉汉林业股价暴跌64%，市值在两个交易日蒸发高达近33亿美元。其后该股一路走低，最多时下跌超过92%。
2011年6月28日，浑水错杀展讯通信，“做空”成空。
6月28日，浑水公司在其网站上发出了一封对展讯通信的公开信，其中对公司的销售情况等15个问题提出质疑。质疑信发出后，展讯股价跌幅一度超过30%。但后来展讯逐一回应展开还击，股价反弹，6月30日，浑水创始人承认公司对于展讯的财务报告存在误读。
2011年11月21日，分众传媒遭浑水质疑，双方五度交锋。
2011年11月21日，浑水发布对分众传媒首份报告，给予其“强烈卖出”评级。受该报告影响，分众传媒股价暴跌39.49%，报收15.43美元，创52周新低。此后到2012年2月9日之间，浑水又再陆续发出4篇报告。分众积极回应，股价逐渐反弹。
2012年4月10日，浑水称傅氏科普威存在高度欺诈风险。
2011年4月10日至11日，浑水连发三篇报告，狙击傅氏科普威造假。与浑水公司以前袭击的中国概念股不同，报告公布后，傅氏科普威的股价依旧坚挺，未见明显下跌迹象。4月11日至13日，该公司股价刷出三根阳线，从6.10美元涨至6.65美元。
2012年07月18日，新东方突遭浑水做空，俞敏洪出面回应质疑。
7月18日，浑水再度出手，发布针对新东方的质疑报告，将该股评级调至“强烈卖出”。受此消息影响，新东方在17日暴跌34%，之后18日再度狂泻35%，两日重挫57.32%，市值仅剩15亿美元，股价创5年新低。新东方董事长俞敏洪19日对浑水公司质疑做出回应，股价反弹。
2013年10月24日，浑水指责网秦（NQ）“操纵重大骗局”。
10月24日，浑水公司发布对网秦公司的做空报告，认为网秦公司操控骗局，建议投资者卖出。当日盘中，网秦跌幅一度超过55%至10.40美元/股，截至当日收盘，网秦股价为12.09美元/股，下跌47.16%。
从以上案例可以充分看出中国股市和美国股市在监管方面的不同之处：
在中国A股上市，上市前的审核非常严格，上市后的监管却很不到位：上市公司无论出现多么重大的欺诈事件，处罚的力度相比其通过欺诈获得的利益是微乎其微的，违法成本极低（甚至可以说没有违法成本，杭萧钢构、银广夏和南纺股份就是典型案例），最终导致中国股市财务报表造假横行，股民对A股的信心几乎丧失殆尽。
如果在纽交所或纳斯达克上市，何时上市、股票上市价格完全交给市场决定，但上市后的监管和信息披露制度却是非常严格的，在美国股市上造假根本行不通（安然和世通公司因财务造假最终破产），无数和浑水公司一样的做空机构会象蚂蝗吸血一样紧盯着造假公司，通过做空造假公司获取巨额利润，同时给造假的公司造成沉重打击，手段看似血腥却净化了股市。
其实遭遇做空并不可怕，只要你的公司没有问题，针对做空报告的内容积极应对，做空就不会成功，展讯通信和新东方成功地击退了做空者的攻击就是最好的例子。相反，如果和在中国股市一样在美国股市肆意造假、遇到问题只知道一味回避、试图瞒天过海，一旦遭到做空者的攻击就只能束手就擒。
对赌：创业投资中的特殊协议
“对赌”一词听来挺刺激，其实与赌博没有什么关系。对赌协议，又叫估值调整机制（Valuation Adjustment Mechanism），它实际上是一种带有附加条件的价值评估方式。是投资机构与融资企业在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。若约定的条件成立，协议的一方便可以获得某种权利。对赌的内容通常可以分为业绩保障和退出保障两类：
业绩对赌要求企业在一个阶段内营收达到一定指标，如果未达标，投资机构会要求企业管理层退还部分投资本金，或增加其在企业的持股比例，以保证投资前后估值不变；还有其他补偿方式，比如增加董事会席位，甚至是夺取企业的控制权。
退出保障是要求企业在一定时间内以上市，或以其他形式提供资本获利了结的通道，如果到期未能上市，则企业管理层需要以约定的溢价回购投资机构的股权。
例如，投资者投资一家企业时，基于企业下一年度2000万元的盈利预测，以10倍市盈率，将企业估值为2亿元，投资者出资5000万元，占股25%；如果下一年度企业实际盈利只有1500万元，还是10倍市盈率，企业估值就变为1.5亿元，投资者投入5000万元所占的股权比例，就从25%调整为33%。反之亦然。
下面我们来看几个对赌案例：
案例一，雅虎入股阿里巴巴。
在阿里巴巴上市问题的探讨中曾提到马云在2005年以出让股权换取雅虎的投资，从某种程度上看就属于“对赌”的范畴。如果马云知道阿里巴巴日后会达到上千亿美元的估值，无论如何他也不会以40%的股权换取雅虎的10亿美元。因为即使以1000亿美元的估值计算，40%的股权现在至少值400亿美元，更不用说其估值完全可能更高。想必马云的肠子早就悔青了。
很多人可能会想：阿里巴巴之所以能做到这么大，完全是马云及其管理团队多年努力的结果，雅虎或软银在这其中并没有什么功劳，现在却要分享这上千亿的大蛋糕，着实太不厚道了。得出上述结论，无疑是站在企业管理者的角度看问题，如果我们站在投资者的角度来看问题，就会得出不同的结论。作为投资者，雅虎在2005年以10亿美元入股阿里巴巴，其实?冒了很大的风险的。
2003年，阿里巴巴创办淘宝网，在赢得B2B（企业间电子商务）市场后，进军C2C（个人间电子商务）。淘宝诞生之初，几乎被扼杀于摇篮之中。当时国际电子商务巨头eBay强势进入中国，靠支付双倍广告费用在新浪、搜狗、网易、Tom等大型网站“封杀”淘宝。淘宝则以免费的方式与eBay抗衡。到了2005年，淘宝的市场占有率为57%，以微弱优势领先于eBay，但这种领先是建立在淘宝免费而eBay收费的基础上的，若没有后续的资源支撑，笑到最后的将是eBay。同时，C2C市场因不断成熟，吸引了当当和腾讯杀入其中，竞争进一步加剧。阿里巴巴陷入内忧外患，并无必胜把握。
对雅虎而言，其视电子商务为互联网在中国的下一个兴奋点，投资淘宝对其击退eBay、占领中国C2C市场非常有利。雅虎以10亿美元（其中2.5亿为现金）获得阿里巴巴40%的股权。阿里巴巴不仅得到了巨额现金支持，还得到了雅虎的搜索技术，最终战胜了eBay。2006年底，eBay宣布退出中国市场。
结果应该算是双赢：阿里巴巴凭借雅虎的资金和搜索技术的帮助击退了eBay，在B2B和C2C市场上均形成了事实上的垄断；而雅虎虽然没有控股阿里巴巴，但也获得了巨额的投资回报，同时将自己在电子商务领域的竞争对手eBay挤出中国。让我们反过来想一下，如果当时阿里巴巴在与eBay的竞争中失利破产，那么雅虎的投资将血本无归。因此说雅虎当年的投资是冒了很大的风险的，并非是简单的坐收巨利。
案例二，蒙牛对赌获双赢。
2004年5月14日，摩根史丹利、鼎晖与英联投资等三家外资股东与蒙牛管理层签订了一份“对赌协议”，主要内容是2004年到2006年，蒙牛乳业每年的业绩复合增长率必须不低于50%，否则管理层应将最多7830万股（相当于蒙牛已发行股本的7.8%）转让给外资股东，或者向其支付对应的现金，反之亦然。
蒙牛乳业2004年至2005年实际销售额及利润增长情况均达到了50%以上，而且蒙牛在2006年达到对赌协议的可能性也是非常大的。因此在2005年4月6日，摩根史丹利等三家金融机构投资者向蒙牛支付了本金为598.7644万美元的可换股票据（合计可转换成6260.8768万股蒙牛股票），提前终止了对赌协议。而三家投资者也并非输家，他们赚取了超过投资额450%的超额收益，这次对赌被视为典型的双赢。
案例三，太子奶对赌失败，李途纯失控制权。
2007年初，湖南太子奶接受高盛、英联和摩根史丹利的7300万美元注资，双方签署了一份“对赌协议”：在收到注资后前3年，如果太子奶集团业绩增长超过50%，就可降低注资方股权；如完不成30%的业绩增长，太子奶董事长李途纯将失去控股权。
由于奶业危机，太子奶的净资产从22亿元缩减到2亿元，仅为英联、高盛和摩根史丹利2006年末注资额的40%，对赌失败。最终李途纯向三家投行出让全部股权，退任“名誉董事长”，丧失了公司的控制权。
案例四，永乐对赌失败被收购。
2005年1月，摩根史丹利和鼎辉斥资5000万美元收购了永乐家电20%的股权，同时与永乐签署了一份“对赌协议”：如果永乐2007年（可延至2009年）的净利润高于7.5亿元人民币，外资股东将向永乐管理层转让4697.38万股永乐股份；如果净利润小于或等于6.75亿元，永乐向外资股东转让4697.38万股；如果净利润低于6亿元，永乐向外资股东最多转让9394.76万股（这相当于永乐上市后已发行股份的4.1%）。
2005年永乐实现净利润2.89亿元，2006年上半年仅为0.16亿元，对赌失败。同年7月，国美以52.68亿港元收购上市仅9个月的永乐。
从以上对赌案例的分析可知：对赌过程中，机构投资者不参与公司的日常管理，仅集中于资本运作，在协议中考虑多种可能，将自己的风险降到最低。对机构投资者来说，如果企业业绩达标（即投资者赌输了），企业股价会大幅上涨，机构投资者虽然“输”给管理层，但资本利得会远超他们的付出（正如我们在蒙牛案例中所看到的）；如果企业业绩不达标（投资者赌赢了），机构投资者则以协议约定补回持股比例，补偿自己在资本市场上的损失。所以，无论对赌结果如何，机构投资者都不会输得太惨。
对企业管理者而言，对赌成败影响就很大了：赌赢了是皆大欢喜，企业获得融资，企业得以高速扩张，并能得到机构投资者的现金或股权的补偿；一旦赌输了，轻则在经济上给机构投资者补偿，重则失去企业的控制权。因此作为企业管理者，尽管企业在发展中急需引入投资的心情可以理解，但在签署对赌协议时要保持适度的弹性，需要有更合理的盈利预期及更保守的协议设置，以免因小失大。
3.2 优先股
优先股是指依照公司法，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。
对股份公司而言，发行优先股票的作用在于可以筹集长期稳定的公司股本，又因其股息率固定，可以减轻利息的分派负担。另外，优先股股东无表决权，这样可以避免公司经营决策权的改变和分散。其次，对投资者而言，由于优先股票的股息收益稳定可靠，而且在财产清偿时也先于普通股股东，因而风险相对较小，不失为一种较安全的投资对象。优先股票因收益稳定，二级市场价格波动小，风险较低，适合中长线投资，在国外大部分优先股票为保险公司、养老基金等稳健型机构投资者持有。
当然，持有优先股票并不总是有利的，比如在公司经营有方，盈利丰厚的情况下，优先股票的股息收益可能会大大低于普通股；公司经营情况恶化时，优先股同样面临无法获得股息的风险；公司破产清算时，优先股的偿付顺序在债券之后，优先股投资者还面临本金不保的风险。
3.2.1优先股试点
国务院于2013年11月30日发布《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称《指导意见》）。《指导意见》指出，“为贯彻落实党的十八大、十八届三中全会精神，深化金融体制改革，支持实体经济发展，依照公司法、证券法相关规定，国务院决定开展优先股试点。”
《指导意见》对优先股的发行和交易做出相应的规定。公开发行优先股的发行人限于证监会规定的上市公司，非公开发行优先股的发行人限于上市公司（含注册地在境内的境外上市公司）和非上市公众公司。优先股应当在证券交易所、全国中小企业股份转让系统或者在国务院批准的其他证券交易场所交易或转让。
《指导意见》还规定，企业投资优先股获得的股息、红利等投资收益，符合税法规定条件的，可以作为企业所得税免税收入。全国社会保障基金、企业年金投资优先股的比例不受现行证券品种投资比例的限制，具体政策由国务院主管部门制定。
开展优先股试点的目的：
1.有利于加快发展直接融资，补充企业资本金。优先股属于股债连接产品，可以作为现有股票和债券之外的重要的直接融资工具。作为资本，可以降低企业整体负债率；作为负债，可以增加长期资金来源，缓解资产负债期限错配问题。
2.有利于商业银行创新资本工具，满足资本监管要求。发行可计入其他一级资本的优先股可以作为商业银行充实资本金的重要措施。
3.有利于为投资者提供多元化投资渠道，增加新型的固定收益产品。优先股以市场化方式促进上市公司合理实行现金分红，为保险资金、社保基金、企业年金等提供多元化投资工具，同时也拓展居民的投资渠道。
4.有利于支持企业兼并重组，推动行业整合和产业升级。目前，收购人仅能以现金支付或以本公司普通股换股的方式收购其他公司，前者资金压力大，后者则可能会影响收购人的控制权结构。与普通股不同，优先股可根据并购双方的需求灵活设计，解决企业并购重组的实际困难，支持企业兼并重组活动。
3.2.2谁会先发优先股？
目前来看，最有动力发行优先股的为资本金需求旺盛的商业银行。《指导意见》明确写道，“发行人要求回购优先股的，必须完全支付所欠股息，但商业银行发行优先股补充资本的除外。”
目前银行业既面临持续补充资本的压力，又不能再持续成为A股市场的“抽水机”，相比较而言，优先股是银行业再融资的较优选择。通过发行优先股提升银行的资本水平，不仅可以增强银行抵御各种风险冲击的能力，同时相较于债券融资而言，优先股融资仅需按时支付股息，银行并没有还本的压力，因此降低了银行在危机期间的流动性风险。
巴塞尔III协议规定，只有普通股和永久性优先股可计入一级资本。中金公司测算，发行优先股将实质降低核心一级充足率要求，大幅减轻银行普通股股权融资压力。
目前中小银行的核心一级资本充足率和一级资本充足率要求分别为7.5%和8.5%，大银行要求再分别提升一个百分点至8.5%和9.5%。虽然理论上核心一级资本充足率和一级资本充足率存在差别，但实际上目前中国无论是核心一级资本还是一级资本均完全由所有者权益构成，不存在其他一级资本工具，因此中小银行和大银行的实际核心一级资本充足率（决定是否需要普通股股权融资）分别被变相提升到8.5%和9.5%。但优先股可以改变这一现状，由于优先股可以计入其他一级资本，因此，这也?质降低银行核心一级资本充足率要求至7.5%和8.5%。
除了银行，净资产收益率稳定且资产负债率高的企业有动力发行优先股。在A股市场上包括建筑类、地产类、电力等行业龙头公司发行优先股的概率相对大。这些企业发行优先股融资可以获得比纯负债融资更高的资产信用等级，通过发行优先股偿还银行贷款等，降低公司的杠杆率。
《14号文》提出：允许符合条件的企业发行优先股作为兼并重组支付方式，优先股将成为A股众多新兴行业上市公司并购重组的融资工具。
3.2.3浦发成为首家发行优先股的银行
4月29日晚间，浦发银行发布了优先股发行方案，这让浦发银行抢得了银行发行优先股的头筹。该方案已在5月26日的股东大会上获得通过，再报银监会批准和证监会核准之后即可正式实施。
根据发行方案，浦发银行拟向不超过200名合格投资者发行不超过3亿股的优先股，每股票面金额为100元，募集资金不超过300亿元。
浦发银行2014年至2016年的规划显示，为满足监管要求，浦发银行预计截至2016年末，一级资本缺口约为305亿元，总资本缺口约为417亿元。如果不考虑发行费用，发行优先股后，基本可以覆盖浦发一级资本的缺口，但总资本尚有约117亿元的缺口，这点可以通过其他方法解决（比如发行资本债[1]）。
相对于普通股，优先股最为突出的特征便是有固定分红，即有更高的股息率（股息与股票价格的比率）。美国优先股股息率在6%到9%之间，中枢为7%左右，英国的优先股分红率在4%-10%之间，高于债务融资（代价是其清偿顺序位于债权之后）。那么浦发银行的股息率会如何计算呢？
与此前广汇能源拟发行的优先股方案采取浮动股息率不一样，浦发银行选择了固定与浮动结合的方式，即一个阶段内是固定的，另一个阶段根据市场情况调整。据浦发银行董秘沈思介绍，假定现在五年期国债利率是4%，询价后加上两个点的浮动收益，总收益就是6%；如果几年后国债利率下降到3%，那总收益就相应变成5%。
浦发银行在股息支付中还有如下约定：浦发银行有权取消优先股的股息支付且不构成违约事件，且未向优先股股东足额派发的股息不累积到下一计息年度，这意味着浦发银行发行的优先股是非累积股息优先股。
浦发银行本次优先股发行不包含回售条款，这意味着优先股股东无法主动将所持优先股回售给浦发银行，当遇到牛市或有其他更好的投资机会时，优先股股东无法通过回售手中股份套现追求更高的收益。
同时，浦发银行却设置了回购条款：公司在5年后拥有对发行的优先股的赎回权。如果5年后浦发银行有更便宜的融资方式（比如债券），很可能不愿意继续支付优先股股息而选择赎回优先股，因此优先股股东对自己5年后股份的所有权并无保障。
与可转券类似，优先股可以转变为普通股。方案中规定了优先股强制转股的条款：需要满足浦发银行核心资本充足率下降至5.125%，或者公司若不进行转股、减记，将无法生存；相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持，公司将无法生存等条件。这意味着只有在浦发银行经营极度困难时，优先股才能被强制转换为普通股。就浦发银行目前的经营状况而言[2]，5年内出现这样的情况可能性极小。
如果浦发银行经营出现问题，普通股可以轻松地在二级市场上套现出手，而优先股股东由于只能向合格的投资者转让股份，很难在短时间像普通股股东那样迅速套现退出。这意味着优先股股东承担的风险要高于普通股股东。
当前，一些银行股票价格较低，有的甚至跌破每股净资产的价格。如果银行通过增发普通股的方式融资，发行的每股股价会低于每股净资产价格，变相造成资产流失。而发行优先股，价格既远远高于普通股，同时又不会影响普通股股东的权利。因此发行优先股，对于因信贷规模膨胀，急需补充资本以满足资本充足率规定的银行而言，是再好不过的融资方式。
除浦发银行之外，中行、农行和兴业银行都提出了发行优先股的方案，其中中国银行优先股发行方案也已获股东大会通过。
3.3 私募股权基金
私募股权基金（Private Equity，又称私募股权投资或私募基金，简称PE），就是PE投资者寻找优秀的高成长性的未上市公司，注资其中，获得其一定比例的股份，推动公司发展、上市，此后通过转让股权获利。
PE与创业投资[3]和天使投资[4]均为高风险的股权投资，它们的区别是：“天使”指的是企业家的第一批投资人，投资金额一般较小，但回报率较高；VC主要投资企业的前期，PE主要投资后期（侧重于Pre-IPO，即上市前融资），在中国，VC和PE的区分很模糊，在实际业务中两者界限越来越模糊。
用一个不太恰当的比喻来描述三者的区别和联系：创业者是种果子的人，天使投资是浇果子的人，VC是摘果子的人，PE是尝果子的人。但果子及每种人都有其存在的合理性与必要性。下面我们将通过雅虎和腾讯的故事对风险投资做进一步的了解。
雅虎的故事
在阿里巴巴的案例中我们多次提到雅虎公司，事实上雅虎公司最初也是借助风险投资注入资金成长起来的，让我们通过雅虎的成长过程来了解一下风险投资吧：
1990年，杨致远以优异的成绩进入了斯坦福大学，选修电机工程，只花了四年就获得了学士和硕士学位。毕业时杨致远留校从事研究工作，正好，戴维·费洛（David Filo，雅虎的联合创始人）也留校从事研究。
1994年4月，杨致远和费洛为了完成论文，在网络上寻找资料。在这个过程中，他们收集了很多自己感兴趣的站点并加入到书签，以便查找。可是当所收集的站点越来越多，他们感到对此的管理有些杂乱，查找起来非常麻烦。于是他们把这些书签按类别整理好，编制成软件，并放到网络上让其他冲浪的人享用，受到了大家的欢迎与拥护。当时这个软件的名字是：《Jerry's Guide to the World Wide Web》（杰瑞万维网指南，Jerry是杨致远的英文名）。
看到《指南》越来越受欢迎与关注，杨致远与费洛最终建立了雅虎网站。1994年秋，雅虎迎来了第100万个点击，费罗和杨致远意识到他们的网站拥有巨大的商业潜力，因此迅速起草了一份商业计划，开始寻找风险投资者。
他们找到了硅谷的风险投资公司红杉资本[5]的合伙人莫里兹（Michael Moritz），他起初有些犹豫，因为雅虎只是在网上提供免费服务，没有盈利。但最终，杨致远和费罗说服了莫里兹，1995年4月，红杉资本给雅虎提供了首轮投资200万美元。它是雅虎的首家风险资本投资者，也是唯一的风险投资者。这里雅虎公司几乎一无所有，工作人员也只有杨致远与费洛两个人。
通过红杉资本，孙正义（阿里巴巴的投资者软银公司的创始人）认识了雅虎。1995年11月，孙正义向只有几个人的雅虎公司投资200万美元；1996年3月，孙正义再次投资雅虎一亿美元，占股35%。杨致远后来回忆：“我们当时大多数人都认为孙正义疯了。在1996年3月，在一个新兴公司投资100万美元都是具有相当风险性的。”此后孙正义又追加投资，总投资额达到了3.55亿美元，共获得雅虎37%的股份。
1996年4月12日，雅虎在纳斯达克成功上市。本次IPO，雅虎以每股13美元的价格出售260万份股，筹得3380万美元。此时，距雅虎成立才刚刚一年零一个月的时间。更难以想象的是，当时雅虎才有49名员工。上市的当天，雅虎股票从13美元涨到了33美元。市值将近10亿美元，是雅虎成立时的400万美元的250倍。1999年，雅虎的市场价值高达390亿美元，而杨致远的纸面财富则达到了75亿美元。
红杉成就了雅虎，缔造了互联网的传奇，雅虎亦成为了整个互联网产业的一面旗帜。1995年4月红杉投资雅虎的200万美元，到雅虎上市后，红杉的投资一度升值到了34亿美元，增值1700倍，堪称风险投资的典范。
孙正义投资雅虎也让其本人在投资界一战成名，雅虎上市后，孙正义仅出售了5%的雅虎股票就套现4.5亿美元。随后孙正义与雅虎合资在日本创建了雅虎日本（Yahoo! JAPAN），股权主要在孙正义手中。雅虎日本在日本的搜索引擎和门户网站市场中位居业界第一位。2000年1月19日，雅虎日本在东京证券交易所的股票总市值达到1.014亿日元，是日本历史上首个市值突破一亿日元的股票。
本案例中，雅虎第一轮融资所获得的红杉资本是VC资本，第二轮融资所获得的孙正义的投资是狭义的PE资本，毫无疑问，孙正义的投资是PE的代表作。
腾讯的故事
如果有人问你腾讯最大的股东是谁？马化腾？不，他只有10.25%的股份。腾讯最大的股东来自遥远的非洲——南非的Naspers公司，一家报业百年老店，现在则是一家以收费电视为主、兼营印刷和电子媒体的公司（从中可以看出Naspers与高科技没多大关系），时任总裁为科斯贝克（Jocobus Petrus Koos Bekker）。
马化腾1993年毕业于深圳大学计算机专业，一次偶然的机会，马化腾接触了ICQ，一个以色列人开发的即时聊天工具，马化腾觉得ICQ这个东西很好，可是ICQ有一个很大的缺点，那就是ICQ没有中文版的，用起来很不方便。于是，马化腾就想搞一个中文的ICQ。1998年，马化腾和同学张志东在深圳市成立了腾讯公司，仿照ICQ开发了一个中国的ICQ——QICQ，QQ的前身。
刚开始时，腾讯的日子非常艰难，好些时候，QQ是近似用一种卑鄙的手段去偷人家的空间和带宽，因为没有钱来买服务器。2000年，第一次网络泡沫席卷了全球，自然也波及到了中国，腾讯真正的冬天到了。实在撑不下去了，马化腾准备出售QQ，想以此套现支撑公司的运转。
马化腾计划以100万人民币转让QQ，却被认为是出价过高而找不到买家。最有意思的是与深圳电信数据局的谈判，对方只准备出60万，而马化腾坚持要100万，始终谈不拢，最终告吹。在这种情况下，马化腾也只能留下QQ准备自己养大了。
随后发生的事情估计谁也想不到，谁也不知道一家来自南非的公司Naspers，到底是基于什么原因，看中一家设在万里之外的深圳、业务前景不明的即时通讯营运商。Naspers 2001年购入腾讯46.5%股权，作价3200万美元，当时知道这事的人一定会觉得Naspers是疯了或是冤大头。
首先，当时QQ的转让价格是100万人民币（注意是100%转让，还是人民币），居然没人要；而Naspers出到3200万美元，“仅仅”购入腾讯不到一半的股权，有兴趣的同学可以计算一下这两者间的差价是多少。
其次，要知道当时是2001年，蔓延全球的互联网泡沫破裂仅仅一年，几乎所有的投资者对与互联网有关的公司都是避之不及。Naspers这时大举购入除了QQ以外一无所有的腾讯，根本没有人看好这笔收购。
有了这笔资金的支持，腾讯开始步入正轨。十三年来，腾讯业务从QQ扩展至微信、网上广告以至网游，股价则由2004年在港交所挂牌的3.7港元，一路升至近日500港元水平。腾讯的神话，大家有目共睹。Naspers早在腾讯上市前三年购入公司近半权益，上市后股权虽摊薄至34%，迄今仍是腾讯单一最大股东。2001年在腾讯身上的3200万美元投资，今天变成400亿美元，收益达到惊人的1250倍，科斯贝克个人净资产也从4.5亿美元猛增至12亿美元。
时至今日，我们仍不得不佩服科斯贝克的眼光与胆识（也许还有运气？），投资腾讯绝对是神来之笔，堪称风险投资的典范。
最后必须要补充的是，前面说过天使投资要求的回报率较高，这里所说的“较高”的回报率的可不是40%或50%，而是要有10倍至20倍的回报率。因为天使投资的项目90%会失败，成功的10%要足以弥补天使的损失，并使之有收益，投资人才有可能进行下一轮的投资。如果说孙正义和科斯贝克是风险投资领域的九段高手，那么还在纠结于理财还是储蓄的我们最多也就是业余初段，对这些风投高手只能高山仰止。
3.4 认股权证
认股权证是一种金融衍生工具，购买该证券的人在规定的时间内，有权利按约定的价格向发行人购买标的股票的权利凭证。认股权证的持有者如果认为行使该权利对自己不利时，可以放弃该权利，认股权证是一种只有权利没有义务的凭证。
3.4.1认股权证筹资的优点：
（1）发行认股权证通过出售看涨期权可降低筹资成本；
（2）认股权证有利于未来资本结构的调整，这与可转换证券筹资相似。不同之处在于认股权证的执行增加的是公司的权益资本，而不改变其负债。
3.4.2认股权证筹资的缺点：
（1）首先，认股权证筹资有稀释股权的风险；
（2）当股价大幅度上升时，会导致认股权证筹资的成本过高。
认股权证作为一种金融衍生工具，具有高风险、高回报的特征，是一种具有杠杆效应的投资工具，可以用来套利和投机，是风险偏好型投资者的最爱。个人认为，认股权证更适合于套期保值和风险管理，不宜作为企业融资的常规手段。
认股权证一旦行权，会稀释股权，有可能使企业的控制权发生变化，在这点上具有普通股融资的特点。
3.5 可转换证券
可转换证券包括可转换债券和可转换优先股等，它是在普通债券和普通优先股的基础上附加了以普通股为基础资产的看涨期权。
3.5.1可转换证券筹资的优点：
（1）可转换证券通过出售看涨期权可降低筹资成本。通常可转换证券的利率或股息率较低（目前可转换证券的票面利率仅为1.07%），且限制性条款不苛刻，使公司在换股之前可以低廉成本筹集资金。也可以把可转换证券的发行看作是未来的股票发行或配股，它可以帮助公司避开当前不利的市场条件，而等其好转时用高于债券发行日股价的转换价格转为普通股。大部分的可转换债券是没有抵押的债券。
（2）可转换证券有利于未来资本结构的调整。由债券或优先股转换成普通股可降低财务杠杆，为今后进一步筹资创造条件。
3.5.2可转换证券筹资的缺点：
（1）一个高速增长的公司在其普通股价格大幅上升的情况下，利用可转换证券筹资的成本要高于普通股或优先股，因为持有者可以被低估的转换价格成为普通股股东，获取丰厚股利；
（2）如果可转换证券持有人执行期权，将稀释每股收益和剩余控制权。事实上，在转换并未发生时，公司的财务报表也必须按规定公布“充分”稀释后的每股收益；
（3）若公司经营业绩不佳，则大部分可转换债券不会转换为普通股，无助于公司渡过财务困境，并将导致今后股权或债券筹资成本增加。
第四章结论
从《意见》和《14号文》中我们可以看出国家强力推进直接融资的决心，这同时也指出了企业未来融资的发展方向。将来，以银行贷款为主的间接融资固然必不可少，但直接融资的比重将不断上升，两者的有机结合将使企业的融资手段更加丰富和多样，同时也会使企业的融资成本更低，这才是中国这次金融改革的真正目的。
企业有融资需求时，应首选内部融资，但是受限于企业资本积累的速度，内部融资通常无法满足企业大规模投资或并购时的资金需求，因此当资金缺口较小时通常可以以内部融资解决，而资金缺口较大时往往还是以外部融资为主，内部融资为辅。而外部融资又可分为债务融资和权益融资。
商业信用是属于债务融资的范畴，可以部分解决企业的短期融资问题，其最大的优点是融资成本为零。但作为企业管理者必须明白：商业作用是一柄双刃剑，如果应用合理，可以为企业带来收益，如果超过必要的限度，必然会伤害商业伙伴的利益。如果商业伙伴因此终止与自己的合作，那么最终也会伤害到自己的利益。因此，商用注定只是一种辅助的融资手段。
目前中国的融资方式以间接融资为主，而间接融资又是以银行贷款为主，而现实的问题是中国银行贷款利率较高，而且中小企业贷款难这个老大难问题也一直没有得到很好的解决。如果中国企业能扩大视野，不妨考虑一下境外银行的外币贷款，因为现在外币贷款利率真的很合算。
债务融资工具包括短期融资券、中期票据、超级短期融资券、中小企业集合票据、非公开定向债务融资工具、资产支持票据等。债务融资工具利率比银行贷款低，发行实行注册制，不需要监管机构审批，不要求企业提供详细的资金用途，因而资金运用比公司债券更为灵活。
债券融资是一种很好的融资手段：融资成本低是其最大的优势；对普通投资者而言也可以获得高于银行存款的收益。但有个问题一定要解决好：中国债券市场需要一个公信力和权威性可以与美国的标普、惠誉、穆迪三大评级机构相提并论的类似机构，如果没有，不妨直接引入三大评级机构，就像以前财政部引入四大会计师事务所一样。这样普通投资者才可能放心地购买公司债券。
融资租赁在中国尚处于起步阶段，但发展潜力巨大，尤其是在中国这样一个商业信用不完备的国家。只要租赁合同设计合理，形成一个高违约成本的制约机制，就可以克服信用不完备的问题，放心地使用这种融资方式。
信托属于间接融资，也是企业融资的方式之一。信托的融资成本一般来说略高于银行贷款，但比民间借贷还是要低很多，且融资速度很快，期限也比较长，适宜作为其他融资方式的补充，而不是企业融资的主力。
普通股股票本身是一个很好的融资手段和投资品种，但在中国股市的野蛮生长中却长成了一棵歪脖树：造假横行且违法成本过低、低分红以及与生俱来且一直未解决的三高问题。这些问题的解决决非一日之功，我们只能拭目以待。当然这对于想在A股融资的企业倒也未必是坏事。
即将推出的优先股是中国金融改革的亮点，其低风险、低成本和无控制权的特点，对于担心控制权旁落的企业所有者和厌恶风险的投资者都是一个不错的选择。《14号文》允许符合条件的企业发行优先股作为兼并重组支付方式，优先股将成为A股众多新兴行业上市公司并购重组的融资工具。
企业决策者一定要明白股权融资决不仅限于在股票交易所上市。如果是高科技创新类企业，在开办初期可以考虑引入风险投资。在公司最早期的草创阶段，可以考虑天使投资；略具规模的初创阶段，可以考虑引入风险投资；在公司进入高增长且未上市阶段，就应该考虑私募股权投资了。不过在中国随着风险投资的竞争加剧，VC和PE的区分很模糊，在实际业务中两者界限越来越模糊。
值得注意的是引入风险投资的过程中，外资投资者往往会与企业管理者签订所谓“对赌协议”。这时作为企业决策者一定要保持适度的谨慎，如果对赌成功，无疑是一个双赢的结果；如果对赌失败，往往会付出比较大的代价，甚至会因此而失去企业的控制权。这一点作为企业决策者不得不保持警惕。
认股权证作为一种金融衍生工具，具有高风险、高回报的特征，是一种具有杠杆效应的投资工具，可以用来套利和投机，是风险偏好型投资者的最爱。个人认为，认股权证适合于套期保值和风险管理，不宜作为企业?资的常规手段。
可转换证券的发行从某种程度讲是企业在股市不景气期间为避免股票发行价格过低采取的变通手段，等市场好转时用高于债券发行日股价的转换价格转为普通股，而这可能导致股权的稀释，需谨慎发行。
本文只是通过融资的实际案例在理论层面进行融资方面的探讨，难免存在理论与实际不符的情况，如有错漏，望不吝赐教。
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（作者单位：山西中和诚信会计师事务所）
