陈雪琴

摘 要

金融行业并购活动日益频繁，但是在全球金融危机的背景下，在我国银行业并购法律非常欠缺的环境中，并购重组活动具有多样性和复杂性，受到多方面因素的影响。因此，对并购活动之后并购绩效的评价非常重要，可以为我国之后的并购活动提供经验和依据。

我国并购绩效的相关研究还存在诸多问题，股票市场也是弱势有效。因此，本文选取近些年银行业并购的典型案例，即平安集团并购深发展。本文分析了企业并购的动机和并购业绩评价的方法，通过案例分析与事件研究法、股价变动法和财务绩效法相结合，综合评价这次并购活动的并购绩效，总结经验教训并为未来银行业并购提供意见。我们认为，这次并购从总体上是成功的，取得了一定的协同效应，深圳发展银行不论在短期绩效还是长期绩效上就表现很好。平安集团虽然长期绩效效果不大，但是这次并购实现了战略目标，企业发展更具稳定性。

关键词：银行业并购   并购绩效  并购动因

1.导论

1.1研究的背景意义

上世纪90年代起，并购开始成为企业对外扩张的主要方式。成功的企业总是可以运用横向并购提高市场占有率，运用纵向并购控制生产的上下游。现在混合并购形成的现代化集团越来越多，这些集团可以有效分散经营风险。在全球经济一体化的大背景下，并购浪潮再一次涌起，在金融业这样的传统行业中并购也逐渐繁荣。世界各大型银行已经将并购活动作为其提高竞争实力的重要方式。

为了满足国内银行业的竞争要求，应对外国银行的资本冲击，中国商业银行的兼并收购将加快步伐。目前，中国银行业的并购已经从初期阶段向深化阶段发展。2002 年之前，国内商业银行并购行为主要是政府主导，根据商业原则，目的是要把资产质量差、银行网点布局重叠、资源互补的银行重新整合，比如中国投资银行、国家开发银行与中国光大银行重组。其次是政府主导商业银行并购资产质量差、经营面临危机的城市信用社，如中信银行并购长沙湘财城市信用社和上海浦发银行兼并瑞丰城市信用社。2002年之后，国内商业银行的并购活动呈现新的面貌：首先是大批商业银行引入境外投资者，学习先进的经营理念和技术方法，有效地提高了资本充足率，降低了经营风险，如上海浦发银行引进花旗银行、深发展引进新桥投资。其次是我国商业银行遵循市场原则、推动并购活动实现规模扩张，如中国平安收购福建亚洲银行。最后是打破目前的金融监管法规，通过市场化手段，运用股权收购，实现了保险、金融、投资等混合业务的发展，例如中国平安收购深发展。中国平安收购深发展是中国金融业的一次特大并购整合案例。标志着我国商业银行大规模资产并购已经出现，同时也为我国金融业混合经营提供了新的方式。如何评价平安并购深发展的经济绩效，并在目前的经济环境下研究中国银行业的并购行为是具有现实意义的课题。

1.2研究的目的和方法

本文选择平安集团并购深发展这一典型案例，运用事件研究法、股价变动法以及财务分析法来评价此次并购的绩效，剖析并购的目的，以及并购活动的作用和影响，希望在案例分析中能够得到商业银行并购的一些不足之处或者可以借鉴之处，并针对并购过程中的一些问题给出改进建议，同时也为促进我国商业银行成功并购尽一份微薄之力。

本文主要采用个案研究法主的研究方法，即对中国平安并购深发展的相关资料进行广泛搜集，并运用相关绩效理论和财务工具对此次并购活动进行绩效分析。

1.3 国内外研究现状

中国学者对银行业并购的研究可以追溯到20世纪90年代。刘锦彪（1990）在《美国银行的企业兼并和风险管理》一文中，提出杠杆收购在为银行参与企业并购创造条件的同时也带来了风险。之后钱澜（2000）详细阐述了国际银行业并购的动因，并指出并购对于构建和培育银行业的核心竞争力有着很重要的作用。在实证研究方面，向力力和李斌（2003）对银行并购和银行效率之间的关系进行了实证研究，以光大银行并购中国投资银行为案例，采用DEA方法进行实证分析，实际证明并购绩效先降后升。

国际上对于银行业并购的研究更加充分。对于银行业并购的动机，Berger（1999）提出，银行并购可总结为价值最大化和非价值最大化，其中价值最大化包括获得市场实务、提高运营效率、发挥协同效应、战略假说。非价值最大化包括治理机构失效、管理人员自负、化解金融危机。这种动因的划分，得到相当多的学者的赞同。关于银行并购是否创造了价值，Humphrey（1992）用自有分布法探讨并购与效率的关系，并选取美国1980年到1990年395家进行过并购的银行作为研究对象，研究性显示并购后双方的经济规模和成本效率等水平并无明显改善。但Beitel（2001）研究欧洲90年代98家金融业大型并购案后，认为与当时整个行业的水平相比银行并购行为创造了价值。

1.4 论文框架与内容

本文共分为5个部分。

第一部分为前言，首先介绍本文研究的背景意义，在此基础上提出本文研究的目的和方法。

第二部分为理论部分。这一部分首先阐述了并购的概念和并购绩效的概念，以及现在评价并购绩效主要运用的方法，之后介绍了当下并购活动进行的动因，主要包括实现规模经济、实现协同效应、发展多元经济、扩宽融资渠道和提升竞争实力等。

第三步分为案例正文。案例正文从三方面阐述，首先介绍并购双方的基本情况，其次介绍并购双方各自的并购动因，为评价并购效率奠定基础，最后讲述并购重组的过程。

第四部分为案例分析的过程。本章案例分析分为并购效率和并购业绩两方面来分析。第一部分评价平安集团和深发展银行是否实现了其并购动机，通过对协同效应的分析，评价此次并购活动的效率。第二部分采用理论部分介绍的股价变动法、事件研究法和财务分析法评价平安集团并购深发展的并购业绩。用这种方法实现战略和绩效的综合考虑。

第五部分是研究结论和启示部分。首先对第四部分的案例分析结果进行总结，得出此次并购活动的结论，其次探讨此次并购活动对今后金融银行业并购活动的启示。最后通过对本案例的思考，给未来相关行业并购提供一些有价值的意见。

本文的主要贡献是：第一，提出了从并购业绩和并购效率两方面，评价企业并购是否实现并购最初的目的，是否达到预期的并购绩效。第二，从实务角度提出综合运用财务指标法、事件研究法和股价变动法并结合案例，分析并购活动的绩效。第三，以往对平安集团并购深发展的绩效评价仅注重短期效果的评价，本文选取并购前后共6年的数据进行评价，一定程度上说明了此次并购的长期绩效。

2.理论分析

2.1并购的概念

并购也就是企业之间的合并与收购行为。企业合并是指两家或者两家以上的企业合并组成一家公司，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。我国《公司法》规定：公司合并可采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，称为吸收合并。两个以上公司合并设立一个新的公司，合并各方解散，称为新设合并。收购是指企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者具有密切的关系，它们分别从不同的角度分析了企业产权交易行为。合并的特征是合并可以导致一方或双方丧失法人资格。收购的特征是用产权交易行为的方式（现金或股权收购）取得对目标公司的控制权力。由于在实践中合并和收购的联系远远超过其区别，所以兼并、合并与收购常作为同义词一起使用，统称为“购并”或“并购”，泛指在市场机制作用下企业为了获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。企业并购是市场竞争的结果，是企业运用资本运营的重要方式，是实现企业资源的优化，产业结构的调整、升级的重要途径。

2.2 并购绩效的概念

并购绩效是指企业完成并购活动并经过后期整合后，评价企业是否达成并购目标，是否达到预期并购效果的过程。并购之后是否促进了企业发展，是否有利于维护企业竞争实力，是否有利于企业开拓市场，是否达到预期的协同效益、规模效应，这些都和并购的绩效评价息息相关。

企业的并购绩效可以从宏观、中观和微观3个层次进行分析。

宏观层次主要评价并购活动否有利于国家经济发展和国家产业结构的升级调整。

中观层次一般剖析并购活动对资本市场的影响，评价其是否有利于企业所在行业的平稳、健康发展。

微观层次主要是评价企业并购活动对其自身的影响。我认为可以从两个方面进行论述，即企业的并购效率和并购业绩。

并购效率是从并购动因角度出发，评价其影响并购业绩的因素。并购效率方面包括并购活动是否达成了企业的并购目标，是否有效地促进了企业提升管理能力、保持市场势力、扩展经营规模、加强成本控制、拓宽融资渠道等。

并购业绩是运用一定的分析方法评价并购前后企业业绩的变化，既包括对财务绩效的评价也包括并购活动对企业股票市场的影响。例如企业的偿债能力是否有效改善、资产管理能力、盈利能力和成长能力是否有较大提高，企业的股票价值是否实现了长期增长。

由于宏观绩效难以计量和控制，本文并购绩效研究的主要是参与并购银行的微观绩效研究，略微提及并购活动对企业所在行业的影响。

2.3 并购绩效的研究方法

从微观层面考虑，对并购效率的研究主要从并购动因出发，评价并购活动对并购目标的达成程度。

并购业绩主要衡量并购双方的市场价值、财务绩效、股东财富等是否有较大提升。目前学术界采用的研究方法主要有事件研究法、股价变动法和财务分析法。

本文采用平安并购深发展这个银行业的个案，结合并购动因以及与并购业绩相关的评价方法，评价这次并购活动对并购双方的影响。

2.3.1个案研究法

个案研究法运用具体问题具体分析的哲学思想，针对平安收购深发展这个银行业并购的个案，具体结合并购活动的市场环境、并购双方的战略背景以及并购动因进行全面分析。这种方法通常与事件研究法、股价变动法和财务分析法等方法结合使用。通常，结合个案使用这些传统的分析方法，进而得出并购绩效的评价结果，总结并购活动的效果，有较强的说服力。

2.3.2事件研究法

事件研究法的含义是根据不同的研究目的，选定某一事件为“窗口期”，考虑该“窗口期”前后选取的样本股票收益率的变化，对股票价格以及股票收益率产生影响的具体事件进行进一步分析，此方法主要用于鉴定并购活动前后股票价格对市场披露信息的反应程度。

用事件研究法评价并购绩效一般分为六步：首先，将选取的并购事件公告发布日定义为“事件”；其次，以公告发布日为中心，定义一个“事件期”，事件期的长段应当适中，事件期过短不能完全评价事件对股票价格的影响，过长时评价结果往往受到很多不相关因素的影响；再次，选取研究样本，并剔除事件期内其他能够影响股票价格的重大事件；然后选定“估计期”，主要用于估计企业在不发生并购活动的情况下，在之前选定的“事件期”内的“正常收益”做对比；再然后用事件期内发生并购活动情况下的实际收益减去不发生并购活动时估计的正常收益，得到超常收益（AR）；最后检验超常收益的显著性，得出并购活动对股票价格的影响结果并予以解释。如果超常收益小于0，就认为并购活动失败，并购活动反而使股东财富受损；相反，超常收益大于0，则认为并购是成功的。

在学术界普遍认为事件研究法的操作简便，理论基础严谨，并且不需要假设其他并购绩效的影响因素不变，有利于保障研究的科学合理性，但这种方法在应用于我国资本市场时存在一些问题。

目前我国资本市场发展时间较短，也很不成熟。信息严重不对称，信息分布的均匀性和市场反应的有效性均难以达到事件研究法的基本要求（即市场价格能够充分反映所有可获取的信息并且市场投资者可以根据股票价格的波动迅速做出理性的反应）。可以说，我国的资本市场不足以为市场研究法提供研究的基础。

其次是难以把握“事件期”的估计，而“事件期”又影响“正常收益”的准确性。由于我国不存在强势资本市场，对公告信息的反应较为滞后，若“事件期”过短，就会无法完全涵盖并购事件对公司绩效的影响期。过长又很容易将许多无关因素包含在内，影响评价并购绩效的准确性。

因此，本文将事件研究法结合财务分析法和股价变动法使用，使绩效评价的结果更为准确。

2.3.3股价变动法

股价变动法也是通过衡量并购双方在并购活动前后市场价值与重置价值比率的变动来评价并购绩效的，主要采用托宾Q值来衡量这种变化。

托宾Q值是一种单一指标的评价方法，计算公式为：托宾Q值=市场价值/企业重置成本，因为在实际中企业重置成本难以计算，一般使用市值/净资产计算。

托宾Q值可以反映企业未来的成长性，如果托宾Q值大于1，说明企业的市场价值大于企业的重置成本，表明市场看好这只股票，该公司的投资回报率更高。小于1的Q值，说明企业的市场价值小于企业的重置成本，企业往往通过并购实现企业扩张，减少投资。Q值等于1，则说明企业的市场价值等于重置成本。

托宾Q值使用的基本前提是股票市场强势有效，这与事件研究法有相似之处。但事件研究法主要用于检验股票价格对于披露的信息的反应程度，集中评价并购公告发布前后一段时间的市场绩效。而托宾Q值可以体现公司未来的成长性，可以评价并购活动之后几年的股票变动。并购绩效体现在股票价格上，不仅可以体现当前并购活动产生的绩效变化，还可以体现公司未来的成长能力，反应投资者对公司价值的预期判断。但是我国股票市场并不成熟，通过我国股票市场得来的信息，不能完全客观地反应公司的并购绩效。

2.3.4财务分析法

财务分析法以并购双方的财务报表和会计资料为基础，通过对比并购活动前后企业的各项财务指标是否得到改善，进而对企业并购前后的财务状况进行总体分析。财务分析法侧重研究并购活动的中长期绩效，可以弥补事件研究法和股价变动法的不足，从不同的角度探析股东财富增长或下降的根源，确定并购活动是否真正实现了公告发布前后的异常收益。

财务分析法所使用的数据易于取得，比较容易使人理解，客观性和可验证性都较强，并且可取得的会计信息事件跨度更长，有利于评价参与并购企业各个方面的能力，比如偿债能力、资产管理能力、盈利能力等，涵盖的信息面也更广，能够更加全面地反映企业财务状况在并购前后的变化。但是财务分析法也存在一定弊端，比如会计信息容易被人为操纵，真实性和可靠性存在问题；会计信息反应的是企业过去的绩效信息，无法直接体现企业真实的市场价值；不同的财务会计政策会影响企业财务数据之间的可比性；指标的选取要注意不能过于单一，否则评价结果无法较为全面的覆盖公司经营的各个方面，影响并购绩效评价结果的准确性。

2.4并购动因

企业选择并购的原因多种多样，但其根本还是为了实现股东价值最大化。结合我国国情，大多数上市公司并购的原因主要有以下几类：

2.4.1实现规模经济

规模经济是指企业经过并购活动，在扩大自身经营规模的基础上，降低生产成本、提升市场支配力，提高经营效率，最终实现更多股东价值的过程。可以说重组并购是企业扩大生产规模，获取经济规模效应的一大重要方式。在横向并购中，企业可以扩大自身经营领域的规模，从而更加专注于专业化分工，降低单位成本，实现更多的经济利益。在纵向并购中，企业通过兼并上下游企业，可以降低企业之间的交易费用，统筹规划生产经营，提高生产效率和市场支配力。

众多实践证明企业规模的扩大，能够给并购企业带来诸多有益之处。比如:并购活动可以降低企业的单位生产成本，提高生产效率，提高企业管理效率和经营绩效；并购企业可以节约开拓新市场的大量成本，迅速获取被并购企业的销售渠道；可以快速取得被并购企业的大量专业人才；可以以较低的成本取得被并购企业的品牌和相关技术。

因此，很多企业希望通过开展并购活动，快速实现企业扩张和规模经济效应。

2.4.2实现协同效应

经营协同效应。经营协同效应与规模经济效应相类似，是指两家在经营方面相似或者互补的企业，通过并购后协同双方的有利因素，摒弃不利因素，创造收益或者减少成本，实现规模经济的过程。

财务协同效应。为了达到财务协同效应的并购活动通常发生在投资机会较多但资金不足的企业与投资机会较少但资金充足的企业之间。这样，通过并购，资金不足的企业可以以较低的成本获得资金，资金充足的企业可以使资金从利润低点流向利润高点。

管理协同效应。在管理层面，并购活动的开展一般可以使并购企业剩余的管理资源向被并购企业释放，进而提升目标企业的管理效率。

2.4.3发展多元化经营

多元化经营是指企业尽量丰富产品品种或者跨多种产品或服务业扩大生产，扩大经营范围和市场范围，充分利用企业的各种资源，实现跨产品、跨行业的业务拓展。

企业开展多元化经营战略一般通过内部增长和并购重组两种方式。在我国，企业较多选择并购重组的方式，尤其是在企业调整整体战略布局的时候。通过并购重组，企业可以迅速进入被并购企业所在的行业并最大程度的保有其原先的市场份额，方便其获得目标企业的各种资源。特别对于成熟期的企业，它们往往已经实现了规模经济，如果产品市场也开始趋于饱和并且竞争加剧，这些企业很有可能寻找其他行业投资，扩大经营范围，实现多元化经营。通过开发新的利润方向，实现企业持续发展的长久战略目标。

企业多元化经营有很多优势：一是企业可以根据各个产品的市场前景和经济效益，统筹安排资金和人力资源，有利于企业资源的合理配置。二是企业在同时经营多个项目时，可能改善各个经营环节的效率和效益，而这些改善可以在多个项目中共享、借鉴，形成“合成效应”。三是企业发展多元化战略，避开内部扩张的风险，同时可以减少对单一产品市场的依赖，如果选择与先前经营项目不相关或负相关业务，则可以消除或者降低经济循环以及季节波动等不利影响，进而降低企业风险。

以多元化为目的的并购，可以有效利用不同行业之间收益的波动性，寻找最优的投资组合，开发新的利润点，最终改善企业经营绩效，提高股东价值。

2.4.4扩宽融资渠道

资金是否充足对于企业长久发展至关重要，但我国企业目前的融资渠道不仅数量很少而且不成熟，企业普遍出现融资难的问题。首先，如果企业单纯依靠自身资本积累的融资方式，企业发展就会非常缓慢，不适宜企业迅速扩大规模。而且如果企业长期依靠自身资本积累，就会出现很多经营困难，比如企业资金流动性变差，经营绩效难以改善。其次，企业难以从银行贷出经营所需的资金。即使可以从银行取得贷款，企业支付的成本也过高，不仅要支付利息成本和办理融资发生的各种费用，还要承担担保资金的机会成本。如果贷款融资的利率增长超过了企业的盈利水平时，财务杠杆效应消失，反而会给企业带来沉重的负担。

因此，对于那些资金不足，融资渠道过少的企业而言，并购重组是企业改善资金状况，拓宽融资渠道，改善经营业绩的最好选择。首先，并购重组可以扩大企业规模，这样企业可以用于抵押贷款的资产增加，并购双方还可以为银行贷款提供担保，确保了企业生产经营所需资金的充足。其次，对于想通过上市达到融资目的的企业，可以通过并购重组，购买壳资源，经过重组整合达到配股标准，实现上市，进而达到增加融资资本，提高企业经营绩效的目的。

总之，并购重组是企业快速扩宽融资渠道，实现资本积累的明智之选。

2.4.5提升竞争势力

并购重组能够提升企业的市场竞争实力，主要体现在两方面：在横向并购中，企业可以通过并购同行业的竞争对手，扩大本企业的市场份额，发展壮大自己。通过减少市场上竞争对手的数量达到控制市场，进而提高企业经营绩效的目的。在纵向并购中，企业通过获得上下游企业的关键技术和销售渠道，提升企业的差异化竞争优势，进而减少能够与之抗衡的竞争者，逐步控制市场，提升经营绩效。

企业通常希望壮大自己的规模或者通过产业结构调整，提升市场竞争力，成为领域中的“龙头”，这时选择并购重组这种方式，能够快速提升竞争势力。

2.4.6其他动因

企业进行并购重组活动，除了以上动因外，还有一些其他原因，比如：政府推动作用、为了美化财务报表、为了利用优惠政策。

政府推动企业并购重组，一般是以公共利益为目标，他们通过自身掌握的某些经济政策或者制定一些限制性规定，影响经济活动的运行。在很多情况下，政府推动的并购重组可以减少或防止国有资产在的流失、帮助困难企业度过难关，但是如果政府以不适当的方式介入企业并购重组活动，也可能给企业带来负面的影响。

证券法规定，如果上市公司连续两年发生亏损，将会被证监会ST处理，若第三年依然亏损且无扭转迹象，证监会将会取消企业的上市资格。而上市资格对于企业至关重要。因此两年连续亏损且第三年无望扭转局势的上市公司，通常会选择并购活动，从关联企业中获取财富，美化财务报表，避免退市。

企业还有可能受政府优惠政策的影响选择并购，如果并购企业在比较优惠政策带来的利益和并购活动发生的成本之后，认为并购值得进行，就很有可能因为这些优惠政策发生并购活动。

3.中国平安并购深发展案例分析

3.1并购双方基本情况介绍

3.1.1中国平安

中国平安是我国首家股份制保险公司，全称为中国平安保险（集团）股份有限公司，平安集团于1988年成立，2004年6月在香港上市，股票代码为2318，2007年3月于上海交易所上市，股票代码为601318。如今的平安集团已经发展为一家综合性的金融服务公司，公司开展保险、银行、投资等多种金融业务。

中国平安将保险、银行、投资作为其核心业务，为企业各个利益相关方创造持续增长的价值，力求企业能够发展成为国际先进的多元化金融服务公司。

中国平安旗下的子公司和事业部主要分为保险业、银行业和投资业。保险行业的子公司包括：中国平安人寿保险股份有限公司、平安养老保险股份有限公司、中国平安财产保险股份有限公司和平安健康保险股份有限公司。银行业的子公司包括：平安银行股份有限公司和平安小额消费信贷公司。投资业的子公司有：平安信托、平安证券以及平安资产管理的内地和香港公司、平安大华、陆金所和平安期货等。中国平安以统一的品牌，通过其下属公司广阔的分销渠道，为众多平安客户提供保险、银行、投资等种类丰富又有特色的服务。

中国平安如今拥有20多万名正式员工和55.7万名寿险销售人员，到2013年年底，平安集团总资产规模达到3.36万亿元。2013年中国平安进入《财富》杂志评选的世界500强企业名单，排名为第181位，同时也是中国内地排名第一的非国有企业。中国平安也是非常具有社会责任感的企业，八度摘得“最具责任感企业”称号。

平安集团拥有国际先进的管理理念，合理的公司治理结构，管理团队也非常优秀。它依托上海张江的后援管理中心，建立起标准化的后台管理平台，这是中国乃至亚洲先进的金融服务及处理中心。

3.1.2深圳发展银行

深圳市联合信用银行是深圳发展银行股份有限公司的前身。然后，在1987年包括深圳市联合信用银行在内的深圳市21家农信合作社通过合并，改名为深圳发展银行。于1987年5月募股上市，股票名称为深发展A，代码是000001。随后于1987年12月22日，正式成立，开创了中国商业银行公开募股上市的先河。

深发展是我国第一家股份制商业银行，在上世纪90年代一直是中国金融界的宠儿。经过二十多年的快速发展，深圳发展银行的实力得到大大增强，在我国多个大中型城市中设立了大约300家分支机构，同时积极与境外银行建立代理业务关系。

但是随着经济改革以及市场环境的变化，加之自身管理水平有限，深圳发展银行面临严重的困境，成为股份制商业银行中最小的一个。

为了改变这一局面，深发展在2004年成功引进了美国的新桥投资集团，成为了第一个外国资本作为中国股份制商业银行第一大股东的公司。引入新桥投资后，深发展坚持“专业、创新”的服务理念，将国际先进的管理方式与本土有效的管理经验适当结合，在市场开拓、财务监管、风险防范和经营方式等各个领域取得了长足进步。　

截止并购之前的2008年，拥有总资产4744亿元的深发展，贷款金额达到2837亿元，存款金额增长为3605亿元。总之，深发展在引入外商后，银行业务保持了健康稳定的增长，资本充足率以及核心资本充足率也分别增长至8.58%和5.27%，圆满超过监管要求。 

3.2平安并购深发展的动因

3.2.1从中国平安角度

促进资源互补，实现战略收益。中国平安注重发展综合金融战略，希望其保险、银行、投资三大支柱产业均衡发展。目前中国平安的银行板块相对较弱，收购深发展，可以弥补平安银行业务规模较少、银行板块不显眼的现状。首先，银行业和保险业存在相互代理并且分享客户资源的合作关系，银行客户可以享受到更多的保险产品，保险客户通过银行的众多服务发现更好的理财渠道，最终达到双赢。其次，原有的平安银行只能覆盖15.7%的中国平安的客户群，而并购深发展后有望覆盖集团80%以上的客户群。中国平安运用广泛的客户基础、交叉的销售模式提供丰富的产品，可以优化中国平安的资产结构，提高盈利能力和偿付能力。最后，中国平安的保险业务一直以稳定持续的态势发展，形成了巨大的保险浮存金，这些资金需要通过银行、投资获得更高的收益，另一方面巨额的保险浮存金可以保证银行的核心资本充足率，促进银行业务迅速壮大。

增强市场势力。平安银行和深发展银行主要业务网点都分布在东南沿海城市，并且总部都设在深圳，两家银行存在相互竞争的现象，平安集团并购深发展后可以有效减少同业竞争。深发展拥有20多个城市的300多家银行网点，中国平安并购深发展后就可以快速获得这些网点的银行、保险和投资的分销能力。不仅大大提升市场份额也可以弥补营销网路不足的缺陷。此外，深圳发展银行的核心资本充足率和资本充足率在并购之前的2008年分别为为5.27%和8.58%，不满足中国银监会的最低要求。资本充足率的不足将会大大限制其扩张速度。并购活动能够迅速扩大深发展的银行规模，并提高深发展的资本充足率，同时也能使其市场竞争能力快速增强。

实现规模经济。平安银行在并购之前只是一家区域性的地方银行，如果并购深发展，平安银行的经营网点会大量增加遍布全国范围。通过梳理现有的经营业务，合理布局业务规模，调整人员数量和营业网点，平安银行可以消减无效业务的投入，降低单位运营成本，最终实现并购的规模经济效应。

3.2.2 从深发展的角度

深圳发展银行选择与中国平安合作，主要原因是新桥投资即将退出，其迫切需要进行外延式发展。

深发展作为中国第一家股份制商业银行，在后续发展中面临许多问题，比如存在较高的不良贷款率，资产质量较差，缺乏充足的资本充足率。最重要的问题是没有完善的资本补充机制，为了解决这一问题，在2004年，深发展引入外商投资者新桥投资。随着先进国际技术的引进，深发展的净利润和资本充足率不断增长，不良贷款率也在下降，实现了内涵式增长。然而，在引入新桥投资之后，资本金不足的问题一直没有得到彻底解决，深发展的发行、配股受到严重制约，只能依靠收入增长逐步充盈资本。这极大地阻碍了深发展的发展速度和盈利水平。新桥资本是一家私人股权投资机构，以取得巨额溢价收益为目的，2009年，新桥资本的5年锁定期就要到期，且其母公司面临资金困境，新桥投资长期持有深发展股份的概率很低。如果新桥投资抽离资金，深发展会再度面临资金不足的困境。

深发展需要引入新的投资者，中国平安是很好的选择。如果选择中国平安，深发展可以缓解资金不足的缺陷，获得稳定长久的资本，提升竞争实力和融资能力。深发展还可以利用中国平安广阔的销售网络，强大的后台支撑和广泛的客户资源，实现外延式发展，从根本上解决资本金不足的问题。

3.3并购重组过程

3.3.1并购过程

2009年中国平安正式开始收购深圳发展银行，第一步是与新桥投资达成换股协议。2010年5月平安集团向新桥资本定向增发H股共2.99亿股，价值人民币167.95亿元。此次换股中国平安取得的对价是新桥资本拥有的5.2亿股深发展股份。完成转换后，中国平安转变为深圳发展银行的第一大股东，持股比例为16.76%。第二步是中国平安认购部分深发展股份。2010年6月，中国平安集团的子公司平安寿险以每股18.26元的价格，购买深发展非公开发行的3.8亿股。认购结束后，中国平安的持股比例上升至29.99%。第三步是中国平安实现对深发展的绝对控股。2010年9月，中国平安以26.92亿人民币以及其拥有的平安银行90.75%的股份，认购深发展股份16.39亿股，认购股份的每股价格定为17.75元。2011年5月完成认购之后，中国平安集团及其关联公司拥有深发展52.38%的股份，达到绝对控股。同时，深发展控股平安银行，对平安银行的持股比例达到90.75%。至此，平安完成了对深发展的并购。

3.3.2并购后整合措施

并购完成之后，深圳发展银行继续向平安集团增发股票，增发数额大约为200亿元。交易完成之后，中国平安对深发展的持股比例将继续增长至61.36%。2012年1月深发展和平安银行通过了两家银行的合并方案，方案首先计划让深发展合并平安银行，再将深圳发展银行改名为“平安银行”。7月27日正式更名成功。8月2日，经深交所核准，原“深发展”证券更名为“平安银行”，证券代码000001，全称为平安银行股份有限公司。合并后，平安银行将重点放在贸易融资业务和供应链金融业务上。在零售业，大力推动综合金融策略，借助平安集团旗下的众多网点和销售人员计划将平安银行发展成为在零售业和中小企业客户中业绩突出，管理先进的一流银行。

4.中国平安并购深发展的绩效评价

4.1并购效率分析

协同效应是评价企业并购效率重要标志之一，是评价其是否实现预期并购目标的重要标准。协同效应用于衡量企业并购的增效作用，如果并购完成后参与并购的企业合并效益大于并购之前各自企业效益加总，并购就达到了协同效应。可以说企业合并价值增加的根源是协同效应的实现。因此本文评价中国平安并购深发展的并购效率，主要从经营协同效应、财务协同效应和管理协同效应这三个方面论述。

4.1.1经营协同效应

经营协同效应是两家在经营方面有相似性或者互?性的企业并购后，协同并购双方的有力因素，摒弃不利因素，增强规模经济、市场力量，降低交易成本、竞争成本，从而提高经营活动效率的过程。

中国平安收购深发展是目前为止我国资本市场上最大的一次并购重组交易，并购活动的结果是，中国平安及其关联公司共持有深圳发展银行超过50%比例的股票，成为深发展的控股股东。同时深圳发展银行获取平安银行的股份高达90.75%，其已发展成为平安银行的控股母公司。

货币作为银行的经营对象，具有同质性这一特性。这决定了银行业是一种并购效应非常强大的金融组织，银行规模发展越大，其可以筹措的资金数额就越多，随之银行的收益也会越大。相反如果银行规模过小就会造成管理资源的浪费。根据银行的特性，此次中国平安并购深发展将会产生强大的规模效应和协同效应，为平安银行快速稳定发展提供强大的动力。

从经营网点方面。并购之前平安银行已经在上海、厦门、杭州、深圳、广州等城市拥有8家银行，而深发展在珠三角、长三角、环渤海三大区域共有282个分支机构。合并之前平安银行在上海、广州、深圳和杭州营业网点的覆盖范围虽然与深发展有所重叠，但是这些网点将会丰富深发展在这4个城市的销售渠道，会增加深发展的竞争实力。同时平安银行处于福建省的营业网点，可以弥补深圳发展银行在福建省的空缺。并购整合完成后，深发展将获得平安集团各方面的支持，一二线城市为平安保险业务的强势区域，同时也是并购后深发展营业网点的集中区域，这种区域上的交叉，为两家企业战略协同发展提供了更大的空间。

从客户资源方面。并购后的平安银行将战略重点放在零售业务和中小企业银行业务上，中国平安在这两项业务上拥有强大的客户资源，有5600万销售客户，200万公司客户。这些潜在的客户资源对银行业是不可多得的业务机会。平安集团一直拥有良好的企业形象，并购后又能够利用深发展广阔的营销网点销售保险产品，深圳发展银行则可以在销售保险产品的过程中获取手续费收入，大大提高深发展在理财业务方面的收入。深发展见长于贸易融资和供应链融资，对公业务比较了解。两者可以在金融业务创新方面相互合作，相互融合。进而达到良好的经营协同效应。

从技术支持方面。中国平安在上海张江拥有全国先进的金融后台处理中心，深发展可以借助平安强大的IT技术和金融后援管理中心，进行系统更新换代，加强电子和网络银行的发展。这样，并购后深发展的银行中间业务收入会大大提高，中国平安也可以使用一个账户、一个密码，整合旗下所有资源，使客户体会银行、保险、证券的综合服务，实现平安集团的综合金融梦想。

4.1.2财务协同效应

财务协同效应的含义是并购活动给参与并购企业带来的财务方面的效益增长。在平安集团并购深发展过程中，实现的财务协同效应主要体现在以下方面：

充分利用自有现金流量。平安收购深发展的过程中，没有依赖外部资本采用自有现金流量，实现了资金的合理流动。中国平安在并购时支付的股票对价，由于存在规模效应成本较小，且投资的资金可以很快转化为相关投资部门的收益，此外，平安支付的对价都是企业内部的资金，无需为外部投资者支付资本溢价、发行成本等各种成本，因而平安集团使用很小的代价就实现了资金的合理流动。

充分利用节税效应。主要是利用亏损递延条款来达到节税目的。平安集团并购投资支出的增加，业务整合成本和并购成本可以形成一定的节税效果；进行并购，中国平安的股东可以避免高利润和高股息的再次纳税，并购后从深发展取得的一定比例的收益和分红可以免税；通过资金再配置，并购双方可以提高债务权益比率，从而形成更多的税前抵扣金额，创造更多的企业价值；此外，平安集团可以通过内部资金调动，保证银行的资本充足率，创造更多的利润和节税收益。

并购活动还极大地改善了市场对并购双方市场价值的评价，推动股票价格的上涨从而募集到更多的资金，保障了企业的扩张和发展，提升了企业的抗风险能力。

4.1.3管理协同效应

管理协同效应是指在管理方面并购活动提高企业管理效率给企业带来管理水平的提高、运营成本的下降和整体盈利能力的提高。深圳发展银行于2004年引入新桥资本后，采取国际化管理方式。一方面实行内部改革，一方面在全球范围内吸引人才，最终形成了深发展的垂直管理模式，建成了国际化管理机制和管理团队。中国平安推行的也是国际化发展路线，高管中来自海外的比例超过了50%，国际化程度非常高。这两家具有国际化管理模式的企业进行并购，势必会扩大其在管理上的优势和能力。

并购之后，两家企业进行了管理层的整合。管理层的整合有助于提高经营绩效，同时整合也促使一部分高管的离职行为，从而节约大量的薪金，仅原来深发展的CEO纽曼离职就节约了每年1800万的薪酬支出。

并购完成后，中国平安完全控股深发展，结束了深发展20多年股权结构分散、没有控股股东的状况，有利于提高决策效率和执行力度。

4.2并购业绩分析

4.2.1事件研究法

首先，选取的事件考察期为60天，事件发生日定为2009年6月12日，也就是公告中国平安并购深发展的日子，以事件发生日为中心评价并购前后各30天股票市场的反应。本文选择并购公告日为事件发生期是因为公布并购方案后，就暗含中国平安会并购深发展，并不断增持深发展股份，最终控股深发展。并购公告日为2009年6月12日，而两股停牌日和复牌日分别为2009年6月8日和6月15日。因此将2009年5月11日定为T=-30,2009年7月 11日定为T=30,2009年6月7日为T=-1，2009年6月15日为T=1，事件发生日为T=0。

其次计算并购活动产生的超额收益率。超额收益率是用事件期内发生并购活动情况下的实际收益减去不发生并购活动时估计的正常收益，得到超常收益（AR）。首先计算事件期内发生并购活动的实际收益率，也就是中国平安和深发展两只股票的收益率（Rt），股票收益率为（股票当天价格-股票前一天价格）/股票前一天价格。还要计算估计期也即估计企业在不发生并购活动的情况下，在之前选定的“事件期”内的“正常收益”。估计期的收益率选用并购双方所在的沪深300指数的股票指数收益率（RM），股票指数收益率为（当天指数-前一天指数）/前一天指数。用事件期内两股的股票收益率减去沪深300指数，得到超额收益率AR，这样可以排除同期大盘涨跌因素对两股收益率的影响。

最后将两股在事件期内的第一个交易日到第T个交易日的超额收益率加总，加总之和称为累计超额收益率CAR。如果CAR的值明显大于0，则表示这次合并效果是积极的，这次并购获得了市场的认可。

由结果可知，此次并购活动可以说是成功的，不论是中国平安还是深发展都在市场上取得了显著的正效应。这说明平安集团并购深发展获得了显著的协同效应，其并购效益明显大于0。对比中国平安和深发展的累计超额收益率，可以看出中国平安的涨幅更为明显。在并购后一个月深发展走势较沪深300指数弱，是因为股东变更后，机构等长期投资者在获取大量收益后，短期卖压比较大，加之公告日之后复牌当天深发展强势涨停，短期投资者也获得了大量盈利，买压也随之增长。

4.2.2股价变动法

股价变动法采用托宾Q值来衡量，计算公式为：托宾Q值=市场价值/净资产。托宾Q值能够反映公司未来的成长潜力。

股票市值是指公司在二级市场上交易的价格，股票的总价值是在特定时间内股票的股数乘以收盘时的股价。

平安银行（原深圳发展银行）2008年年末至2013年年末股票的收盘时每股价值分别为：9.46元、24.37元、15.79元、15.59元、16.02元、12.25元。

平安银行（原深圳发展银行）2008年年末至2013年年末的每股净资产分别为：5.25元、6.59元、9.62元、14.31元、16.55元和11.77元。

中国平安集团2008年末至2013年末的股票市场价格分别为：26.59元、55.09元、56.16元、34.44元、45.29元和41.73元。

中国平安集团2008年末至2013年末的每股净资产分别为：10.72元，11.57元、14.66元、16.53元、20.16元和23.08元。

平安银行并购前后托宾Q值的变化：

平安集团并购前后托宾Q值的变化：

平安银行并购前后的托宾Q值总体上变动不大，呈缓慢下降趋势。变动明显是在2009年、2012年。2009年是并购公告年，市场广泛看好这次并购，导致股票价格急剧攀升。托宾Q值也增长明显。2012年股东权益大幅增长，导致每股净资产上升，同时每股市价涨幅较小，所以托宾Q值降低至1以下，企业价值小于重置成本。除此之外，平安银行的托宾Q值一直在下降，从并购之前的1.8下降到2013年的1.04。我们可以得出，深发展经过并购活动的冷却期后，市场价值回归理性。此次并购活动给深发展带来的是短期效益，对深发展的长期成长性帮助较小。

平安集团的托宾Q值在2009年并购公告年和2010年并购当年有显著上升，这是因为市场看好这次并购重组，导致每股市价有所上涨。但是，并购结束之后，平安集团的托宾Q值不断下滑，甚至低于并购之前2008年的水平。可见，平安集团并购深发展给其带来的并购效益不足，只是在短期上改善了平安集团的成长能力，对平安集团的长期成长帮助不大。

4.2.3财务分析法

本案例将从并购参与双方的偿债能力、盈利能力、资产管理能力和发展能力这四个方面研究。

1. 偿债能力的分析

偿债能力是评价企业财务状况好坏的一个重要指标。主要指企业偿还到期债务的能力。偿债能力可以从短期偿债能力和长期偿债能力两方面进行评价。短期偿债能力评价企业的流动性资产是否能够偿还企业的流动性负债，以及偿还的程度，可以反馈出企业对经营活动中到期债务的偿还水平。长期偿债能力用于评价企业是否有足够的实力偿还相关长期负债的本金以及其滋生的利息。

本文在评价并购双方的偿债能力时，采用的指标有：短期偿债能力评价使用流动比率和现金比率；长期偿债能力主要采用资产负债率、产权比率、核心资本充足率和利息保障倍数。

流动比率的计算公式是企业的流动资产/流动负债，一般认为如果流动比率较高，企业短期偿付债务的能力就较强，债权人权益也能获得一定程度的保障。市场普遍认为流动比例在2:1比较合适，此时企业的财务状况是相对稳定的，并能满足生产经营需要，还能偿还短期债务。但如果流动性过高，表明企业未能很好利用其拥有的流动资产，影响该企业的发展效率、筹集资金的成本和企业的获利能力。流动比率低则企业难以如期偿还债务，企业经营风险提高。

现金比率的含义是一定经营期间内企业的经营活动现金净流量与流动负债的比率，这一比率能够从现金流动性角度直观展现企业在一定期间偿还短期债务的实力。充分体现了经营现金净流量保障当期流动负债的程度。用该指标评价企业偿债更为谨慎。这一指标值较高说明该企业经营活动产生的净现金流量足够，可以预示企业能够偿还短期债务。但是企业不能一味追求过高的现金比率，现金比率太高则反映企业流动资金闲置过多，影响企业的获利能力。

资产负债率也就是企业负债总额与资产总额的比值，这一指标能够反映企业中债权人提供资金的安全程度。一般来讲，资产负债率应小于100%。通常情况下，企业的资产负债率低于50%可以说明该企业偿债能力较强或者该企业利用负债获取收益的能力较强。如果一个企业的资产净利率高于其资本成本率，这个企业就利用了财务杠杆原理，这时企业通过向债权人贷款实现负债经营，就能够以较小的代价换取所有者权益较快的增长。因此，站在企业业主的角度，他们愿意提高资产负债率，从而实现更多的负债经营以达到财务杠杆效益。但是债权人希望企业的资产负债率低一些，因为债权人的利益主要表现在权益的安全方面。

产权比率的计算公式为企业负债总额/股东权益总额。产权比率可以显示债权人提供的资金与股东提供的资金的对比关系，通过这一比率可以看出企业财务结构的稳定程度。在一般情况下，业主提供的资本比借入资本更多为好。产权比率越低，企业偿还长期债务的能力就越强，债权人资金的安全程度就越高，承担的风险也越小。

核心资本充足率一般是银行业和金融业使用的指标。是指商业银行拥有的核心资本与该银行加权平均资产的比值。我国相关法律法规规定商业银行的核心资本充足率不得低于4%。核心资本充足率这一比率可以反映商业银行以自己的核心资本承担损失的能力，也是对存款人和债券人资产的保障程度。

利息保障倍数也就是通常所说的已获利息倍数，是企业息前税前利润与企业债务利息费用的比值，这一比率用于衡量盈利水平对债务利息的偿付能力，能够反映经营活动产生的利润支付其债务利息的能力。一般来说，利息保障倍数至少应该等于1。这一指标值越大，越能显示企业强大的债务利息支付能力。

本文通过图表比较平安银行和平安集团并购前后偿债能力的变化：

平安银行并购前后偿债能力分析：

平安集团并购前后偿债能力分析：

分析平安银行：

中国的政策规定，商业银行的流动性应不低于25%。深发展银行在2008年，资产流动性为24.18%，非常低还没能达到规定的最低标准，但是经过并购活动，深发展大量吸收平安集团自有现金流量后，流动性大大提升。并购公告年上升至38.59%，之后几年不断提升并稳定在50%左右，短期偿债能力得到改善，债权人保障程度提升，企业更加稳定。

深发展银行近几年现金比率变动幅度较大，尤其是2011年为-1.25，2012年又增长至12.38%。2011年其现金的大量减少主要有几个原因：首先2011年深发展将平安银行纳入合并范围，平安银行在2011年的经营活动净现金为-823333千元，大大降低了深发展合并报表中经营活动净现金的总量；其次是深发展应付利息增加1213.42%，这是因为深发展在并购之后，资产规模增加，企业随之增加负债规模，利率上升所致。最后，应付账款增加了1113.78%，因为深发展本身的应付利息基数较小，现在的代付经营规模又显著增长。2012年深发展现金比率大幅上涨，其原因是深发展在并购后大力吸收存款，扩大同业存放款项规模，导致经营活动净现金流量增长1387.03%。排除这些并购后异常因素，深发展的现金比率有小幅下降，但变动不大，基本保持在5%左右。

资产负债率反应企业资产总额保证负债的程度，这一比率应当小于100%，并且越小越能够反映企业拥有良好长期负债经营能力。此次并购使深发展银行的资产负债率从2008年的96.54%降低至2013年的94.08%，虽然降低的幅度不是很大，但是也说明并购活动改善了深发展的长期偿债能力。

产权比例反映企业财务结构的稳定程度，该指标越低，债券人的保障程度越高，企业风险越小。深发展经过并购活动产权比率从27.93%降低至2013年的15.88%。可以说并购活动对该公司产权比率的影响很大，降幅将近一半。深发展的长期偿债能力改善非常明显。

核心资本充足率对于衡量商业银行的偿债能力至关重要。我国要求商业银行的这一指标不得低于4%。查表可得，深圳发展银行在2008年并购之前，其核心资本充足率为5.27%。经过并购之后3年的发展，该公司核心资本充足率不断提升，到2013年已经达到9.41%。反映深发展资本金不断充裕，核心资本充足率的改善，可以大大提升企业放贷规模，改善企业经营状况，降低风险。

企业的利息保障倍数如果增长则能够说明企业以业务收入偿付债务利息的能力变强。深发展在并购之前，利息保障倍数为1.27，其盈利偿还负债利息的能力较弱，企业经营风险很大。但是并购公告年和并购当年深发展的利息保障倍数增长至3%左右，随后的三年又逐步稳定在2%左右，企业的抗风险能力明显提升。

综上所述，此次并购在显著改善了深发展的偿债能力，企业抵御风险的能力增强，财务结构更加稳定，经营发展能力也有所增强。经过6年数据的对比，可知此次并购给深发展偿债能力带来的改变是长期的，稳定的。

分析平安集团：

对比并购前后平安集团的流动比例，可知2008年平安集团的流动比例为47.24%，并购公告年有所增长，增长为50.67%，在并购结束的2011年，合并深发展导致流动比率大幅增长至65.27%。2013年又有所下降，但是与并购之前相比，流动比例的增长依然非常强劲。可见，此次中国平安并购深发展有力地提升了平安集团的流动比率。

中国平安的现金比率在这几年波动较大，2009年和2010年涨幅明显，达到14.16%，之后2011年现金比率急剧下降，主要原因是受合并深发展后代收代付业务的净现金流出影响。2013年较2012年有所下降，也是因为银行业务的现金流出增加。总之，平安集团用现金偿付债务的能力在2009年和2010年的涨幅是并购活动带来的正面效应，但这种效应只是短暂的。2011年之后，中国平安因为合并深发展使其现金流动性面临巨大挑战。平安集团的现金比率与并购之前相比下降了。

平安集团的资产负债率和产权比率除了在并购公告年和并购当年有所下降外，其余各年都在不同程度的增长。尤其产权比率增长幅度较大，达到37%。总体上，平安集团资产保障债权人权益的程度和自有资金保障债权人的能力都有不同程度的下降，平安集团财务结构稳定性变差。由此可知，平安集团并购深发展只是在2009年和2010年短暂的改善了平安集团的长期偿债能力，平安集团资产的长期流动性总体在变差。

平安集团2008年的利息保障倍数为-0.52，主要是因为平安集团对富通股票计提了大量的资产减值准备而导致利润的降低。因此2007年的数据更具有可比性。平安集团2007年的利息保障倍系数为31.46，观察图表可知平安集团的利息保障倍数是在2009年和2010年大幅增长之后，迅速降低，在2013年为3.7。即使并购公告当年，利息保障倍数达到15.46也远远不及并购之前的利息支付能力。可见，此次平安集团由于并购深发展，银行付息业务大量增加，极大地降低了其对债务利息的支付能力。

综上所述，此次并购只是在2009年和2010年短期地改善了平安集团的偿债能力。平安集团总体的偿债能力呈下降趋势。平安集团吸收深发展银行业务后增加了负债总量，导致资产负债率和产权比率的降低，同时偿付利息的数额增加，大大降低了平安集团的利息保障倍数。银行业的代收代付业务的增长，也导致平安集团现金偿还负债的能力大大下降。

1. 盈利能力分析

盈利能力是指企业的盈利水平以及获取资金增值的实力，对企业的发展是非常重要的。盈利实力雄厚的企业拥有强大的生命力和广阔的发展前景，正是这个原因，公司的债权人、股东、管理人员、员工和其他利益相关者都对其非常重视。盈利能力分析的目的是发现盈利方面的问题、改善资本结构，最终提高获利水平并创造更多的股东价值。

在本文中，主要使用的获利能力指标有：总资产报酬率、净资产收益率、销售净利率和每股收益指标。

总资产报酬率是指企业利润总额与企业平均总资产的比值。可以反映企业资产综合利用的效果，是衡量企业利用债权人和股东资产获取盈利水平的重要指标。如果总资产报酬率较高，说明企业有较高的资产利用效率，并且在增加收入和节约资金上取得了良好的效果。

净资产收益率也就是股东权益收益率，是净利润与平均股东权益的比率。这个指标具有很强的综合性，适用范围较广。这一比率用于衡量企业运用股东资金的效果，如果净资产收益率较高，就说明企业运用业主资本获利的能力较强，企业利润对股东和债权人的保障水平较高。

销售净利率是企业当年净利润与销售收入的比值，能够反映企业每单位销售收入带来了多少净利润，这是考察销售收入获取收益能力的重要指标。使用该指标主要是因为企业在销售扩大的同时，由于销售费用、财务费用、管理费用的增加，企业净利润呈不同比例的增长，甚至发生负增长。所以，管理层应当注意在一定时期内企业净利润的增减程度与销售收入增减程度的比例关系，综合考虑销售收入增长产生的效益。此外，分析销售净利率的变化情况，能够促使公司管理层在扩大销售的同时，注意改善经营管理方式，提高获利能力。

每股收益是净利润与总股本的比率，表示股东每拥有一单位股票能够分享的企业净利润额或者承担的净亏损额。这一比率越高，企业利润越多。企业的信息使用者可以运用每股收益率评估企业获利能力、成长潜力、以及做出相关经济决策。

本文通过图表比较平安银行和平安集团并购前后盈利能力的变化：

平安银行并购前后盈利能力分析：

平安集团并购前后盈利能力分析：

分析平安银行：

分析平安银行并购前后6年盈利能力指标，可以看出平安银行在并购之前2008年经营状况非常惨淡，每股收益只有0.2元，销售净利率和净资产收益率都保持在4%左右，总资产报酬率只有0.13%。但是从并购公告当年深发展的盈利能力有了质的飞越，究其原因是调整资产减值损失的结果，2008年深发展大量计提资产减值损失，到2009年计提比例较少，致使净利润增长达到719.29%。因此评价深发展并购活动对盈利能力的影响需要分析察深发展2007年的财务比率。2007年深圳发展银行的总资产报酬率是0.75%，净资产收益率达到20.37%，销售净利率为14.72%。对比2007年的盈利水平和之后几年的盈利水平，我们会发现此次并购并没有拖累深发展自身业务的盈利能力，对资产盈利的贡献反而增强。

总资产报酬率在2007年为0.75%，之后稳定增长，到2013年已经达到1.15%，说明深发展资产利用能力不断提升，在获得收益和控制成本方面均取得了良好的效果。净资产收益率2007年为20.37%，除了在2009年增长至24.58%，并购之后的三年，净资产收益率都有所下降，近两年稳定在15.5%左右。净资产收益率有所下降的主要原因是股东权益较快增长，虽然净利润也有所增长，但是其增长速度远远低于股东权益的增长速度。快速增长的股东权益转换为盈利需要一定时间，所以虽然深发展的净资产收益率有所下降，但是也不能得出深发展利用自有资产获利的能力下降或者深发展盈利水平下降。但是分析深发展的销售净利率，对比2007年的14.72%，并购后这些年一直在稳定增长，并保持在30%的高水平。2013年有所下降也主要与金融市场环境而非并购活动有关，利率市场化加快，同业竞争加剧使得银行经营成本上升。深发展的每股收益在并购之后也持续稳定增长。

可见，并购活动对深发展盈利能力的改善有着向上的、持续的影响，从盈利能力的角度分析，此次并购活动非常成功。

分析平安集团：

平安集团的总资产报酬率在2008年只有-0.22%，导致总资产报酬率如此低的原因一是受全球金融危机影响，二是自然灾害频发，保险赔款增加。三是大量对富通股票计提了减值准备。如果排除2008年这些非常规因素，2007年的数据更具有可比性。2007年平安集团的总资产报酬率为3.2%。通过上表可知并购公告年和并购当年总资产报酬率虽然较2008年有显著增长，增长至2%以上，但是与并购之前的2007相比还是下降了1%左右。并购之后的3年，总资产报酬率又比2010年并购当年有所降低，之后基本稳定在1.5%左右。可见此次并购活动与并购之前相比并没有改善平安集团利用总资产获利的能力，反而拖累了平安集团利用资产的效率。

平安集团的净资产收益率从并购之前的1.85%一跃至2009年的最高点18.23%，之后有所下降，但是下降的幅度并不大，一直保持在15%左右的水平，这和并购之前2007年的净资产收益率相近。而在没有金融危机影响的2007年，平安集团的净资产收益率为14.26%。可以说明此次并购活动只是在短期改善了平安集团利用自有资金的效率和盈利能力。在长期上改善其净资产收益率的幅度并不大，还存在一些不稳定因素。

平安集团2008年受金融危机影响销?净利率显著下降，只有1.51%，因此本文使用2007年的数据做对比分析。平安集团2007年的销售净利率为9.43%。并购之后平安集团的销售净利率也基本保持在9%以上，和并购之前的2007年相差不大。说明此次并购活动对平安集团销售收入增长的效益影响不大，平安集团在扩大收入的同时也注意了对成本费用的控制。

2007年平安集团的每股收益为2.11，2008年受金融危机影响降低为0.09，之后从2009年并购公告年一路上涨，在2013年达到3.56。每股收益增加除了有市场因素外，并购的成功进行也是重要因素之一。对比并购前后平安集团的每股收益发现，平安集团的盈利能力得到一定程度的显著改善。

综上所述，虽然此次并购对平安集团的盈利能力影响不大，对净资产收益率的改善也只是短期上的，但是此次并购扩大了银行业务，一定程度上稳定了平安集团的盈利水平，使得平安集团抵抗市场风险的能力有所增强。

1. 资产管理能力分析

资产管理能力也称营运能力，用来反映企业资产使用效率的高低和费用的控制能力。在本质上是对企业资金周转情况分析，周转越快，企业的资金利用效率越高、达到的管理水平越高。

本文评价资产管理能力采用的指标是:应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率。

应收账款周转率就是指本年内应收账款转换为现金的次数，可以显示企业应收账款的变现能力。其计算公式为应收账款周转率=主营业务收入／应收账款平均余额

应收账款在流动资产中是非常重要的一部分。企业应收账款周转速度较快，可以从侧面说明企业流动资产的变现能力较强，那么企业的短期偿债能力也会随之增强。提高企业的应收账款周转率还可以减少相关坏账的可能性，为企业提供安全的收款保证。然而，这并不意味着越高的应收账款周转率越好。因为，这一比率过高可能意味着企业的信用政策和付款条件太过苛刻。而严苛的付款条件会制约企业销售规模的扩张，进而影响企业的盈利能力。相关信息使用者应该结合企业历年情况和赊销政策综合考虑其应收账款周转率的标准。

股东权益周转率是主营业务收入与所有者权益期初期末平均值的比值。该指标显示目标公司使用业主资产的效率，比值越高表示运用业主资产的效率越高，营运能力也就越强。

总资产周转率是企业销售收入与平均资产的比率，反映企业运用销售手段获取收入收回投入总资产的速度。计算公式为：

总资产周转率=主营业务收入/（期初资产+期末资产）/2

在一般情况下，更多的总资产周转率，说明周转天数少，公司总资产的使用效率越高，盈利能力较强。在对总资产分析时，应当综合考虑发展趋势、行业状况和影响因素。

平安银行并购前后资产管理能力分析：

平安集团并购前后资产管理能力分析：

分析平安银行：

深发展银行的应收账款周转率在并购之前保持在非常高的水平21.35%，但是并购公告年和并购当年应收账款周转率降幅明显，直降到1.95%。在接下来的两年，应收账款周转率在不断下降，甚至降到了0.35%左右。可见并购活动之后深发展应收款项管理能力逐步下降。2013年有所改善，主要是因为主营业务收入增长以及改变投资结构。股东权益周转率逐年下降，到2013年几乎降低了一半。所以，此次平安集团收购深发展对深发展股东权益周转率的影响是消极的。深发展的总资产周转率在并购前后虽然有所波动，但是变动幅度不大，保持在0.03%左右。综上所述，此次并购使得深发展的运营能力受到了极大地挑战，深发展需要找到解决资产运营效率低下的办法，以使公司健康发展。

分析平安集团： 

观察平安集团近几年的应收款项周转率和总资产周转率，发现除了在并购公告年和并购的当年有小幅上涨外，总体呈下降趋势。2013年应收账款周转率显著提升，也是因为平安集团2013收入增长较多，尤其是平安银行收入的增长。但是比起并购之前还是有所下降。说明并购活动之后，平安集团的应收款项和总资产管理能力面临挑战，平安集团需要在并购深发展，增加资产和权益规模的基础上，合理布局，调整战略结构，加强流动性和资产管理能力。平安集团的股东权益周转率，在2009年和2010年有所增长，达到8%左右。在2011年和2012年都有不同程度的下降，但是还是高于并购之前1.23%的水平。可以看出，此次并购使得平安集团运用自有资产的效率得到提升。

综上所述，平安集团的股东权益周转率有所上升，但是涨幅并不明显。总资产周转率和应收账款流率面临考验。

1. 发展能力分析

企业的发展能力或者企业的成长能力，反映企业通过自己的生产经营活动，为扩大发展潜力，不断积累的能力。

在本文中，企业发展能力评价主要采用总资产增长率指标以及主营业务收入和净利润增长率。

总资产增长率指标又称为总资产扩张率，是企业本年资产总额增长数同期初总资产数的比值，这一指标反映表示企业在当期资产总额的增长情形。资产在企业中的地位至关重要，既可以用于取得收入，又可以用来偿还债务。资产增长是企业发展的一个重要方面，发展能力强的企业一般能保持资产的稳定增长。总资产增长率的高低，表明企业在当年资产规模的扩张速度，但也不能一味追求扩张速度，还应关注资产扩张的质量以及企业资产的未来发展潜力，管理层应当避免盲目扩张。

营业务收入增长率指标是指企业当年获得的营业收入增长额同上一年营业收入总额的比值。这一指标可以用于衡量企业的经营收益是否增长，衡量企业市场占有能力的强弱、预测企业销售业务开发的趋势。越来越多的企业销售收益，是企业生存和发展的基础条件。如果该指数大于0，公司营业收入就会增长。该指标值越高，说明营业收入呈现越快增长，市场前景越好；如果指数小于0，可能有一种产品或服务不适销对路、质量较差或价格过高，市场份额存在萎缩现象。在评价企业营业收入增长率时，应当结合企业的业务收入水平、企业产品及服务市场发展情况、行业及其他因素综合考虑。营业收入增长率还可以用来判断企业发展所处的阶段，如果营业收入增长率超过10%，说明公司业务处于成长期，增长率在5%～10%之间，该公司业务已经进入成熟阶段，不久将进入衰退期。

净利润增长率是企业本期净利润数额与上年净利润额的比值。是反映企业获取利润的扩张速度，衡量企业资本运营和管理的效果，衡量企业成长情况和发展潜力的重要标准。该指标值越大表示企业盈利能力越强。

平安银行并购前后发展能力分析：

平安集团并购前后发展能力分析：

分析平安银行：

深发展银行的总资产一直在不断的增长，且增长幅度较大，这与银行业整体环境有关，深发展正处于发展扩张阶段。但是，每一年的增长幅度有所不同，2011年增长幅度达到72.92%，这正是并购完成的当年，深发展合并原平安银行后，资产规模实现大幅度增长。2012年和2013年总资产也在增长，只是增长的速度放缓，主要是因为金融市场竞争加剧和利率市场化的负面影响。所以说并购活动使深发展的总资产得到大规模增长，深发展发展能力增长明显，但这种增长只具有短期效应，对后期的发展影响很小。主营业务收入增长率在30%左右，并购公告年和并购当年降低明显，这是在并购过程中业务整合的负面影响，并购完成的当年主营业务增长率达到64.48%，之后2012年和2013年也维持在30%的涨幅，可见此次并购活动带动深发展主营业务增长能力的持续健康发展。深圳发展银行的净利润增长率在2009年并购公告年达到719.29%，这与2008年该公司大量计提资产减值准备相关。排除这些非常规因素，深发展银行的净利润一直在增长，且增长幅度很大，在并购结束的当年，净利润增长达到65.35%的新高。之后因为经营成本的上升增幅放缓。总之，对于深发展的发展能力，此次并购活动带来了良好的效果，但是这种效果随着金融市场环境的恶化，并没有持续很久。深发展需要另寻出路改善自身的发展能力。

分析平安集团：

平安集团2007年的总资产增长率为40.54%，营业收入增长率为53.08%，净利润增长率为105.48%。08年受金融危机和自然灾害的影响，总资产增长率显著下降，降至8.17%，营业收入和净利润增长率甚至为负。可见平安集团因为其业务的特殊性，受市场环境影响非常大。平安集团并购深发展后扩大了银行业务的比例，从2009年到2013年总资产、营业收入和净利润都有增长并且涨幅基本维持在20%以上，处于高速成长阶段。我们可以看到，并购深发展之后，虽然总资产增长率、营业收入和净利润增长率都低于2007年的水平，但是平安集团发展更为稳定，减少了市场金融环境对其经营状况的冲击。

总体上，平安集团此次并购深发展虽然在发展能力上没有得到大幅增长，但是也没有导致发展能力下降，平安集团的发展势头依然很强劲。

5.研究结论与启示

5.1 并购绩效分析结论

通过本文对平安集团并购深发展的并购效率分析结果看，此次并购达到了经营协同效果，但是这种效果主要是给深发展带来了更多的收益和价值，此次并购也在一定程度上达到了财务协同效应，关键是平安集团在并购活动中充分运用自有资金，节约了并购成本。也取得了一定的管理协同效应，但管理协调效应能否真正实现还取决于两家公司并购之后的整合是否成功。

从并购业绩分析，可以看出平安集团并购深发展银行使得深发展的流动性和偿债能力得到大大改善，这种改善一直持续到2013年。深发展的盈利能力也从根本上获得发展，盈利持续稳定。仅从这两方面考虑，此次并购活动对于深发展来说是非常有价值的，是成功的。但是，深发展也面临着营运能力下降的挑战。通过数据分析，我们可以看出深发展的资产管理能力随着并购活动的进行正在不断的下降。深发展需要重视提升经营管理效率，健全相关的内部控制体系，加强对应收款项的监督管理。此次并购活动也改善了深发展银行的发展能力，但是其发展能力的改善也只是短期上的提升。并购结束后的近两年，其总资产增长率、营业收入增长率和净利润增长率都在市场影响下不断下降。

对于平安集团，此次并购改善了其短期偿债能力，但是长期偿债能力只是在2009年和2010年有所改善，之后便一直处于下降趋势。平安集团的盈利能力受此次并购影响并不大，仅仅在并购公告年和并购当年取得了短期的上升效果。其营运能力在并购活动之后有所下降，幅度不大，但是仍然要重视对资产和应收款项的管理。此次并购对平安集团的发展能力提升作用不明显，但是在一定程度上改善了其发展的稳定性。所以，此次并购在财务绩效上并没有给平安集团带来显著的效果，反而影响了其偿债能力和资产管理能力。从长期绩效看，平安集团的财务数据是不断下降的，只是目前还略高与并购之前的水平。

总之，此次并购实现了平安集团和深发展最初的并购动机，也取得了一定的协同效应。深发展获得了更多的营业网点和客户资源。从财务业绩分析结果来看，此次并购对于深发展来说是成功的，因为从长期上改善了其偿债能力和盈利能力，发展能力在并购活动期间也获得了大量增长，虽然之后有所下降，但是其发展水平依然强劲。深发展在并购后还应该注意加强对营运能力的管理。但是，对于平安集团此次并购活动并没有取得显著收益，只是短期上改善了其偿债能力和盈利能力，这种改善并没有带来长期价值。并购同时还拖累了平安集团的营运能力。就发展能力而言，虽然没有得到提升，但是加强了其发展的稳定性，实现了平安集团并购活动的初衷。

5.2对银行业并购的启示

5.2.1 银行业并购活动市场化

从我国上个世纪90年代开始，商业银行并购主要是政府主导，目的在于防范金融风险，化解经营危机。政府主导的并购活动一般是安排国有的大型银行收购效益一般、面临信用风险或濒临破产的商业银行。在政府主导的并购活动下，并购方不得不接受大量不良资产，通常会降低其的盈利水平和经营效果，增加国有银行的经营风险。这种政府主导的并购活动无法取得良好的市场效果，反而影响市场秩序。因此，银行业并购想要取得良好的经济后果，就需要充分发挥市场的主导作用，按照平等交易的原则进行并购活动。政府应当充当监管者的角色，制定相关政策法规并督促政策法规的贯彻落实，保证市场机制的健康运行。正如平安集团并购深发展银行，其取得良好并购绩效的原因就是这次并购活动是市场化行为。平安集团选择深发展不是政府安排，而是深发展资产资质优良，与平安集团的业务具有互补性。

其次，这两家公司制定了合理的并购计划，支付计划和资源整合计划，使得平安集团和深发展银行在实现并购动机、扩大资产规模的同时相应的提高了财务绩效。

5.2.2 金融业混业经营趋势明显

金融体制在1993年的改革，将中国的金融业推上了分行业经营的模式，对银行、保险、投资等行业执行独立监管方式，有效地化解了金融业上世纪80年代末的危机，使得中国银行业可以发展壮大。但是这种模式也导致了我国资本运行效率的低下，限制了商业银行的利润空间。目前，随着经济的发展，混业经营的外资银行陆续进驻我国金融市场，分业经营的模式已经不能适应经济发展的需要。逐步实现金融业的混合经营，为消费者提供银行服务、保险产品、投资理财等多种金融产品与服务，已经成为中国金融业不可逆转的趋势。金融业必然向着综合化和集团化的方向发展。如今我国许多大型银行都在积极寻求与保险企业和证券企业的合作，交通银行和北京银行在保险公司中拥有股份，中国银行、交通银行、建设银行等都成立了银行系基金公司，我国银行业混业经营模式已初步出现。中国平安并购深发展这一大型案例，是我国银行业混业经营的一个重要里程碑，银行和保险合作可以有效共用销售网点、进行金融业务创新等合作。

5.2.3 城市商业银行倾向并购重组

并购是目前银行业快速增长的一个重要渠道，及时开展资本运作收购，可以有效地提高银行业的竞争力。与国有银行、股份银行和外资银行相比，我国地方城市商业银行仍然存在许多问题，这些问题既有自身发展的因素，也有同业竞争和监管的因素。城市商业银行虽然在网点布置上和资本实力上存在缺陷，但是其在商业化、市场化和现代化方面具有优势。并购对城市商业银行有许多有益之处，例如可以帮助其分散经营风险，为城市银行的综合发展提供良好平台。城市商业银行可以通过合理的兼并和收购以实现规模经济，实现发展壮大，因此现在越来越多的地方商业银行倾向于并购重组。

5.3对银行业并购的建议

5.3.1 政府应完善相关并购法规，推动银行业并购重组

在当前社会，我国商业银行的竞争更为激烈，中国银行业面临巨大的机遇与挑战。此外，2008年金融危机后，中国商业银行并购活动日益频繁，形成一股热潮。我国政府应当通过政策和法律手段推动中国银行业并购重组，使我国商业银行顺应国际发展趋势，增强我国银行业的竞争实力。

目前，法律体系不完善是阻碍我国银行业并购活动的主要因素。以西方的并购法律体系为例，通常完善的并购法律体系包括：反垄断法、公司法、破产法、社会保障法等，但是，我国的并购法律体系中甚至没有做为并购活动支柱的反垄断法。因此我国政府应当针对我国银行业并购专业性法律欠缺的问题，尽快出台相关法律规范银行业并购活动的形式、程序、权利义务分配、资产评估、人员安排及管理等方面的具体问题。出台相关的扶持政策和协调措施，推动我国银行业并购活动向着规范化、市场化发展。

5.3.2 加强对银行业并购活动的风险防范

政府应当加强对银行并购活动的金融监管和风险控制。因为银行业并购涉及金融业、税收、法律等多方面问题，银行并购很可能会给我国金融市场和社会结构等带来极大影响。因此，并购之后业务和地域的扩展都可能伴随着金融风险的发生。金融风险又与我国社会发展稳定息息相关，我国政府加强对银行业并购的监管是非常有必要的。我们需要建立全面的风险评估和风险预警机制,加强中国人民银行以及银监会与保监会、证监会等相关部门的沟通合作，对可能出现的风险要及早发现、及早制止，对并购活动进行全程实时监督。相关部门还应当加强对期货、证券、保险等金融市场的监督，为银行业并购活动提供一个稳定安全的金融环境。

并购企业需要加强风险防范意识。此次平安集团收购深发展只是2008年金融危机过后，银行业并购热潮的开端。银行业在并购过程中，收购目标的选择风险不容忽视，深发展银行已经具备了相当的实力才能被选作并购目标。并购后的整合风险也要格外关注，因为整合活动是需要诸多条件的，例如股东支持、融资配合以及公司良好的盈利能力。并购定价上，不同的利益集团和机构投资者对银行价值的评估和取向可能存在巨大差异，因此并购双方要慎重看待并购定价不确定性的利益主导风险。除此之外，企业文化融合的风险、获得员工认同的风险等，并购双方都要认真对待，加强相关风险的防范意识，这样才能使得并购活动顺利进行，促进企业规模迅速的发展壮大。

5.3.3 重视并购之后的整合过程

并购活动是否成功，能否实现最初的并购目标，关键还是要看并购之后的整合效果。在历史上，双方企业并购之后，由于整合失败导致并购目标无法实现的例子非常多。因此，企业如何根据自身的特点和具体情况，最大程度发挥管理、经营协同效应，进行有效整合，最终从根本上提升竞争实力，实现并购效应，是并购双方要认真思考的问题。此次平安集团并购深发展之后，就要从战略到企业人力资源到企业文化等多方面进行整合。从并购之后的财务绩效可以看出，此次并购后的整合总体上成功，但是还没有达到预期效果，深发展银行通过并购获得了大量的收益，主要得益于业务的丰富和营业网点的增加，但是平安集团并购效益不明显，整合效果还有待加强。尤其是在总体战略协调发展和双方企业文化的整合上还需要多加努力。只有更为有效的整合，集团在银行板块才能获得更多的收益，深发展的竞争实力才能获得更为广阔的提升。

5.3.4合理使用并购策略

此次平安集团并购深发展之所以能够顺利进行，是运用了切合实际的并购策略。平安集团抓住了金融危机过后金融业大洗牌的良好时机，并且在谈判过程中积极主动，有效的打压了对手，取得了并购活动的主动权。此外，平安集团在与深发展谈判时，虽然没有直接表明要收购深发展，但是这些市场行为已经是相关媒体炒作的一个信号，经过新闻的炒作更推动了此次并购活动的发展。并购活动还合理安排并购各方的利益并就此达成统一协议，这对并购成功至关重要。因为交易双方股东利益的安排是决定并购交易的最终力量。如果并购没有为股东描述清晰公司未来的前景，不能使股东了解到并购可以增加收入和减少成本，那么并购就无法顺利进行。在金融危机的背景下，中国平安收购深发展的行动意义已经超过了并购活动本身，它是中国银行业少有的并购案例，其运作模式和策略的选择对今后银行业并购起到了示范作用。

5.4 本文的局限性

本文以中国平安并购深发展为案例，分析此次活动实现的并购绩效，得出一些启示并对今后相关行业的并购活动提出一些建议。在评价并购绩效的时候，重点从并购效率和并购业绩方面考虑，没有过多思考其他因素对并购绩效的影响。启示和建议也是从平安并购深发展这次活动中得出的，没有过多考虑其他并购案例的特点。